上海家化（600315）:收入快速增長(zhǎng)，費(fèi)用控制有效，業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)

三季度業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)符合預(yù)期.

公司前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入35.4億元，同比增長(zhǎng)23.5%，化妝品同比增長(zhǎng)26.8%，歸屬于母公司凈利潤(rùn)4.78億元，同比增長(zhǎng)70.7%，折合EPS1.07元，業(yè)績(jī)符合預(yù)期。分季度看，第三季度收入同比增27.2%，較中報(bào)提升5.5個(gè)百分點(diǎn)，歸屬母公司凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)61.53%，高于上半年扣非后48.3%的增長(zhǎng)。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化及代理花王促使收入大幅增長(zhǎng)，費(fèi)用控制有效.lll公司業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)得益于收入快速增長(zhǎng)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化驅(qū)動(dòng)的毛利率提升以及費(fèi)用率的有效控制。1）隨著佰草集、高夫等高增速及高毛利率產(chǎn)品占比提升，驅(qū)動(dòng)公司收入和毛利率快速提升，單季度毛利率55.62%，較中報(bào)提升1.26個(gè)百分點(diǎn)，自有品牌毛利率提升2個(gè)百分點(diǎn)，同比下降1.17個(gè)百分點(diǎn)，主要因?yàn)榈谌径鹊兔十a(chǎn)品花王銷售9000萬(wàn)左右，去年同期代理阿迪產(chǎn)品三季度已經(jīng)停止，自有化妝品毛利率進(jìn)一步提升。2）分品類看，預(yù)計(jì)六神前三季度同比增長(zhǎng)13%以上，六神沐浴露和花露水都保持較快增長(zhǎng)，沐浴露得益于市場(chǎng)的快速增長(zhǎng)，花露水得益于隆力奇市場(chǎng)份額的萎縮，受益于原材料價(jià)格下降，毛利率有所提升；預(yù)計(jì)佰草集前三季度增速28%以上，毛利率提升得益于原材料成本下降以及新產(chǎn)品的推出；同時(shí)，美加凈將更新包裝并拓展產(chǎn)品品類，潛力巨大；高夫得益于渠道的迅速拓展，預(yù)計(jì)前三季度同比大幅增長(zhǎng)近80%。3）公司費(fèi)用率得到有效控制，單季度期間費(fèi)用率下降3.28個(gè)百分點(diǎn)，銷售費(fèi)用率為34.52%，同比下降5.63個(gè)百分點(diǎn)；管理費(fèi)用率11.54%，上升2.59個(gè)百分點(diǎn)，主要因?yàn)橛?jì)提約2700萬(wàn)股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用，扣除激勵(lì)費(fèi)用，費(fèi)用率為9.3%，基本持平。

投資建議:我們認(rèn)為改制后公司具備做大做強(qiáng)的基儲(chǔ)機(jī)制和動(dòng)力，并將迎來(lái)新的發(fā)展機(jī)遇。在弱勢(shì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，三季度業(yè)績(jī)的快速增長(zhǎng)實(shí)屬不易，預(yù)計(jì)四季度佰草集進(jìn)一步放量，業(yè)績(jī)有望延續(xù)高增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)2012-2014年EPS:1.49。（廣發(fā)證券（000776） 分析師：歐亞菲，訾猛）