每經(jīng)記者｜楊建    每經(jīng)編輯｜彭水萍    

（一）重磅消息

9月19日，國(guó)務(wù)院新聞辦公室發(fā)布消息稱，將于2025年9月22日（星期一）下午3時(shí)舉行“高質(zhì)量完成‘十四五’規(guī)劃”系列主題新聞發(fā)布會(huì)，請(qǐng)中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)潘功勝，金融監(jiān)管總局局長(zhǎng)李云澤，中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席吳清，中國(guó)人民銀行副行長(zhǎng)、國(guó)家外匯局局長(zhǎng)朱鶴新介紹“十四五”時(shí)期金融業(yè)發(fā)展成就，并答記者問。

（二）券商最新研判

中銀證券：產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)延續(xù)，重視市場(chǎng)內(nèi)部高低切換

1、科技無需悲觀，AI行情配置重視“高低切”。AI產(chǎn)業(yè)鏈9月以來調(diào)整較為明顯。但當(dāng)前AI產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)正在形成，成為市場(chǎng)行情的重要主線，海外算力景氣度持續(xù)驗(yàn)證，國(guó)產(chǎn)算力正在形成從產(chǎn)業(yè)突破到業(yè)績(jī)初步兌現(xiàn)的產(chǎn)業(yè)閉環(huán)。短期調(diào)整無礙長(zhǎng)期上行趨勢(shì)，反而貢獻(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)部“高低切”配置機(jī)會(huì)，國(guó)產(chǎn)算力、AI端側(cè)、AI應(yīng)用等仍具備較高配置性價(jià)比。北美四大云廠商資本開支強(qiáng)勁，算力需求旺盛。自2024年以來資本開支持續(xù)維持高增長(zhǎng)之下，算力產(chǎn)業(yè)鏈有望持續(xù)維持高景氣。

2、AI應(yīng)用：海外應(yīng)用進(jìn)入業(yè)績(jī)驗(yàn)證階段，海外映射行情開啟。大模型能力初步支撐AI商業(yè)化拐點(diǎn)，部分垂類AI應(yīng)用商業(yè)模式率先落地，業(yè)績(jī)進(jìn)入兌現(xiàn)期。當(dāng)前AI應(yīng)用正處于商業(yè)化拐點(diǎn)，從AI應(yīng)用需求的直接反映指標(biāo)Tokens消耗量來看，AI應(yīng)用需求正在加速增長(zhǎng)。AI產(chǎn)業(yè)鏈投資風(fēng)格轉(zhuǎn)向中大市值。AI產(chǎn)業(yè)鏈風(fēng)格從中小市值轉(zhuǎn)向“機(jī)構(gòu)審美”的中大市值。AI產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)部風(fēng)格轉(zhuǎn)換趨勢(shì)愈加明顯，行情風(fēng)格從中小市值逐步轉(zhuǎn)向中大市值的“機(jī)構(gòu)審美”。

3、醫(yī)藥：“出海+政策”雙輪驅(qū)動(dòng)，創(chuàng)新藥業(yè)績(jī)持續(xù)回暖。國(guó)內(nèi)政策環(huán)境的持續(xù)改善為創(chuàng)新藥行業(yè)提供了支撐。我國(guó)創(chuàng)新藥熱潮涌現(xiàn)，2024年一類創(chuàng)新藥獲批數(shù)量達(dá)48種，是2018年的5倍以上；提高創(chuàng)新藥多元支付能力，鼓勵(lì)商業(yè)健康保險(xiǎn)、醫(yī)療互助等將創(chuàng)新藥納入保障范圍；加速進(jìn)院，推動(dòng)創(chuàng)新藥加快進(jìn)入定點(diǎn)醫(yī)藥機(jī)構(gòu)。 

4、新消費(fèi)：經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型催化新消費(fèi)趨勢(shì)，行業(yè)景氣持續(xù)驗(yàn)證。2024年以來，新興消費(fèi)景氣趨勢(shì)驗(yàn)證加速，行業(yè)營(yíng)收增長(zhǎng)呈現(xiàn)上行趨勢(shì)，伴隨業(yè)績(jī)驗(yàn)證，市場(chǎng)行情也持續(xù)向好。在消費(fèi)趨勢(shì)上，“性價(jià)比”消費(fèi)、“娛樂經(jīng)濟(jì)”、戶外運(yùn)動(dòng)均具備較優(yōu)的投資機(jī)會(huì)。

5、軍工：預(yù)期兌現(xiàn)告一段落。進(jìn)入8月中旬后，軍工行業(yè)相對(duì)收益有所減弱，這與我們統(tǒng)計(jì)的重大事件節(jié)點(diǎn)前，軍工行業(yè)面臨一定預(yù)期兌現(xiàn)有關(guān)。伴隨“九三閱兵”的結(jié)束，重大事件帶來的預(yù)期兌現(xiàn)交易或貢獻(xiàn)更好的布局機(jī)會(huì)。 

6、機(jī)器人：特斯拉機(jī)器人產(chǎn)業(yè)再迎積極催化。據(jù)報(bào)道，北京時(shí)間2025年9月5日晚間，特斯拉公布了即將在11月股東大會(huì)上接受投票的提案文件。新的階梯式薪酬方案將最多授予馬斯克額外4.237億股特斯拉股權(quán)。盈利目標(biāo)方面，調(diào)整后EBITDA目標(biāo)從500億美元起步，最高目標(biāo)為4000億美元，接近當(dāng)前的24倍。

（三）券商行業(yè)掘金

國(guó)盛證券：AI基建打開新空間，供需緊缺持續(xù)，存儲(chǔ)迎上升大周期

1、AI需求如火如荼，重視企業(yè)級(jí)存儲(chǔ)升級(jí)趨勢(shì)。企業(yè)級(jí)存儲(chǔ)2025年市場(chǎng)規(guī)模約878億美元，2024年-2028年CAGR約18.7%。AI需求持續(xù)加碼，capex指引高速增長(zhǎng)，AI服務(wù)器單機(jī)內(nèi)存價(jià)值量相比CPU服務(wù)器顯著提升，AI服務(wù)器的存儲(chǔ)價(jià)值量是傳統(tǒng)CPU服務(wù)器的翻倍以上，此外，SSD向pcie5.0升級(jí)、數(shù)據(jù)中心SSD向QLC、SCM等前沿領(lǐng)域迭代，DDR5滲透率的提升及MRDIMM的推出等也彰顯了AI趨勢(shì)下，企業(yè)級(jí)存儲(chǔ)的升級(jí)趨勢(shì)。隨著AI需求的爆發(fā)，服務(wù)器存儲(chǔ)整體的市場(chǎng)規(guī)模也有望進(jìn)一步提升。 

2、海外大廠調(diào)漲存儲(chǔ)產(chǎn)品價(jià)格，存儲(chǔ)迎上升大周期。AI需求持續(xù)加碼，供應(yīng)端DRAM因?yàn)?/span>DDR4與DDR5切換以及HBM產(chǎn)能擠占及新舊制程切換影響持續(xù)收緊；NAND端原廠利潤(rùn)率不可持續(xù)，修復(fù)已迫在眉睫，三星、美光、鎧俠三家存儲(chǔ)大廠同步縮減128層以下NAND產(chǎn)能，海外大廠調(diào)漲存儲(chǔ)產(chǎn)品價(jià)格，看好存儲(chǔ)供需緊缺持續(xù)，存儲(chǔ)迎上升大周期。具體來看，NAND端，閃迪對(duì)所有渠道及消費(fèi)者客戶的閃存產(chǎn)品價(jià)格調(diào)漲10%，企業(yè)級(jí)SSD需求旺盛，國(guó)內(nèi)供應(yīng)受到擠占；DRAM端，服務(wù)器內(nèi)存條延續(xù)漲價(jià)，AI浪潮進(jìn)一步驅(qū)動(dòng)供需緊缺。 

3、存儲(chǔ)模組廠商迎國(guó)產(chǎn)化大機(jī)遇，原廠顆粒供給至關(guān)重要。企業(yè)級(jí)SSD主要由主控芯片、固件以及存儲(chǔ)介質(zhì)構(gòu)成，除晶圓的穩(wěn)定供應(yīng)和質(zhì)量外，主控芯片、固件同樣重要；企業(yè)級(jí)內(nèi)存條主要構(gòu)成為DRAM、接口芯片以及配套芯片，因此DRAM顆粒的質(zhì)量對(duì)內(nèi)存條的性能更加的重要。在原廠減產(chǎn)、供需緊缺背景下，能拿到穩(wěn)定、高品質(zhì)顆粒供給的模組廠商有望充分受益于AI時(shí)代供需緊缺下存儲(chǔ)升級(jí)+漲價(jià)+國(guó)產(chǎn)化三重β，業(yè)績(jī)彈性顯著、估值提升空間廣闊。

4、長(zhǎng)存三期加速國(guó)產(chǎn)化，看好上游擴(kuò)產(chǎn)+產(chǎn)業(yè)升級(jí)機(jī)遇。根據(jù)與非網(wǎng)eefocus援引TrendForce數(shù)據(jù)，從市場(chǎng)占有率看，預(yù)計(jì)2025年底合肥長(zhǎng)鑫在DRAM領(lǐng)域市占率或增至10%～12%；長(zhǎng)江存儲(chǔ)2025年一季度全球NAND市占率已達(dá)8%，年底有望升至10%。9月5日，長(zhǎng)存三期正式注冊(cè)成立，上游擴(kuò)產(chǎn)有望提速，此外，長(zhǎng)江存儲(chǔ)持有的混合鍵合專利數(shù)量與臺(tái)積電相當(dāng)，三期注冊(cè)成立或?qū)⒓铀賴?guó)內(nèi)3DNAND、3D DRAM技術(shù)發(fā)展，看好相關(guān)設(shè)備材料公司發(fā)展機(jī)遇。

5、投資建議：存儲(chǔ)模組：香農(nóng)芯創(chuàng)、開普云（金泰克）、德明利、江波龍、佰維存儲(chǔ)；存儲(chǔ)芯片：兆易創(chuàng)新、瀾起科技、東芯股份、普冉股份；半導(dǎo)體設(shè)備：中微公司、北方華創(chuàng)、拓荊科技、華海清科、芯源微、中科飛測(cè)、芯碁微裝、盛美上海；半導(dǎo)體材料：雅克科技、鼎龍股份、彤程新材、安集科技、興森科技、天承科技、聯(lián)瑞新材、興福電子、德邦科技、華海誠(chéng)科；封測(cè)：長(zhǎng)電科技、通富微電、甬矽電子、匯成股份。 

民生證券：昇騰路線圖重磅發(fā)布，超節(jié)點(diǎn)全面趕超加速放量

1、9月18日，華為全聯(lián)接大會(huì)2025在上海啟幕，華為正式發(fā)布算力超節(jié)點(diǎn)和集群，同時(shí)華為公布了昇騰AI芯片未來三年詳細(xì)產(chǎn)品規(guī)劃。昇騰AI芯片路線圖重磅發(fā)布，逐年升級(jí)加速追趕。路線圖顯示，華為在今年一季度已推出了昇騰910C，后續(xù)將在2026Q1推出昇騰950PR，2026Q4推出昇騰950DT，2027Q4將推出昇騰960，2028Q4推出昇騰970。從時(shí)間節(jié)奏來看，昇騰后續(xù)將保持每年1-2次的全新升級(jí)：此次更清晰、更長(zhǎng)期的芯片戰(zhàn)略規(guī)劃正式拉開了以昇騰、寒武紀(jì)為首的國(guó)產(chǎn)算力公司與英偉達(dá)在高端AI市場(chǎng)正面競(jìng)爭(zhēng)的序幕。 

2、超節(jié)點(diǎn)成為AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)新常態(tài)，內(nèi)部互聯(lián)能力成為重中之重。從大型AI算力基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的技術(shù)方向看，超節(jié)點(diǎn)已經(jīng)成為主導(dǎo)性產(chǎn)品形態(tài)，并正在成為AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的新常態(tài)。華為在CoudMatrix384超節(jié)點(diǎn)基礎(chǔ)上，還將推出Atlas950SuperPoD和Atlas960SuperPoD，分別支持8192及15488張昇騰卡，將于2027Q4和2028Q4上市。此前市場(chǎng)更多關(guān)注芯片算力，但伴隨Scale up產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)崛起，超節(jié)點(diǎn)內(nèi)部的互聯(lián)能力成為重中之重。此超節(jié)點(diǎn)已經(jīng)重新定義AI基礎(chǔ)設(shè)施的范式，內(nèi)部互聯(lián)能力更是龍頭廠商堅(jiān)實(shí)的護(hù)城河。

3、超節(jié)點(diǎn)速率大幅提升，功率迎來新挑戰(zhàn)。超節(jié)點(diǎn)作為AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的新常態(tài)同樣適用。對(duì)于功率方面，超節(jié)點(diǎn)單機(jī)柜功耗普遍突破100kW，在算力密度指數(shù)級(jí)增加的情況下，對(duì)超節(jié)點(diǎn)機(jī)柜的溫控和電源系統(tǒng)提出挑戰(zhàn)。

4、投資建議：從芯片、超節(jié)點(diǎn)到互聯(lián)協(xié)議，從開源開放到產(chǎn)業(yè)生態(tài)，華為在HC2025上展示的不僅是一系列產(chǎn)品，更是一整套面向未來的AI基礎(chǔ)設(shè)施戰(zhàn)略，當(dāng)前國(guó)產(chǎn)算力崛起趨勢(shì)已相對(duì)確定，建議關(guān)注：芯片+HBM：中芯國(guó)際、通富微電、中微公司、北方華創(chuàng)、精智達(dá)、華海誠(chéng)科；超節(jié)點(diǎn)相關(guān)：1）全光互聯(lián)：德科立、騰景科技、凌云光、光庫(kù)科技、炬光科技；2）正交背板：深南電路、方正科技、南亞科技、博敏電子；液冷溫控：申菱環(huán)境、飛榮達(dá)、英維克。 

東吳證券：關(guān)注國(guó)產(chǎn)算力芯片發(fā)展，看好國(guó)產(chǎn)設(shè)備商充分受益

1、9月18日，華為在上海全聯(lián)接大會(huì)上首次公布昇騰AI芯片三年發(fā)展路線圖，計(jì)劃2026至2028年推出四款新品，并宣布自研HBM技術(shù)及超節(jié)點(diǎn)互聯(lián)方案。國(guó)產(chǎn)算力芯片市占率有望快速提升。

2、國(guó)內(nèi)先進(jìn)制程積極擴(kuò)產(chǎn)，利好國(guó)產(chǎn)設(shè)備商：從先進(jìn)邏輯來看，國(guó)內(nèi)先進(jìn)邏輯擴(kuò)產(chǎn)超預(yù)期；從存儲(chǔ)來看，按照技術(shù)迭代的周期，明年將迎來新的迭代周期。

3、高端SoC測(cè)試機(jī)市場(chǎng)廣闊，國(guó)產(chǎn)突破進(jìn)行時(shí)：SoC芯片的高度集成性使其測(cè)試難度較大，例如不同功能模塊間的交互測(cè)試、高速數(shù)據(jù)傳輸測(cè)試等，對(duì)測(cè)試機(jī)也提出了高要求，如需要具備多通道測(cè)試能力、較高的測(cè)試頻率等，目前測(cè)試機(jī)以愛德萬(wàn)等為主，國(guó)內(nèi)華峰測(cè)控、長(zhǎng)川科技均在積極布局SoC測(cè)試機(jī)，與下游頭部客戶合作緊密。

4、算力芯片要求先進(jìn)封裝，擴(kuò)產(chǎn)利好設(shè)備商：過去訓(xùn)練卡基本為英偉達(dá)獨(dú)供，對(duì)應(yīng)所需要的3D堆疊等先進(jìn)工藝都由臺(tái)積電進(jìn)行代工；推理卡不一定需要3-5nm的先進(jìn)工藝，在國(guó)產(chǎn)12nm工藝平臺(tái)上也有很強(qiáng)性價(jià)比。后續(xù)國(guó)產(chǎn)算力有望均向盛合晶微等國(guó)產(chǎn)先進(jìn)封裝供應(yīng)鏈傾斜，減薄機(jī)/劃片機(jī)/鍵合機(jī)等設(shè)備商有望受益。

5、投資建議：（1）前道制程：刻蝕+薄膜沉積設(shè)備北方華創(chuàng)、中微公司，量測(cè)設(shè)備中科飛測(cè)、精測(cè)電子，薄膜沉積設(shè)備拓荊科技、微導(dǎo)納米、晶盛機(jī)電、某泛半導(dǎo)體設(shè)備龍頭等。（2）后道封測(cè)：華峰測(cè)控、長(zhǎng)川科技。（3）先進(jìn)封裝：晶盛機(jī)電、華海清科、盛美上海、芯源微、拓荊科技、德龍激光、大族激光。（4）硅光設(shè)備：羅博特科、奧特維。

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