每經(jīng)編輯 張茉楠    

◎張茉楠 （中國國際經(jīng)濟交流中心副研究員）

據(jù)英國《金融時報》分析，全球范圍內(nèi)，被三大信用評級機構(gòu)授予“無風(fēng)險”最高信用評級的政府債券規(guī)模在過去一年已縮小6%，從2007年至今則已縮小60%，全球主權(quán)債務(wù)正在形成新的風(fēng)險點，全球債務(wù)調(diào)整將是一個中長期的過程。

2014年，全球主權(quán)信用風(fēng)險將總體呈現(xiàn)穩(wěn)中有升的發(fā)展趨勢。根據(jù)IMF預(yù)測，2014年，發(fā)達經(jīng)濟體的總債務(wù)為50.95萬億美元，規(guī)模同比上升2.32萬億美元；發(fā)達經(jīng)濟體的負債率為108.32%，同比上升0.66個百分點，債務(wù)風(fēng)險依舊困擾著發(fā)達經(jīng)濟體。美國債務(wù)問題暫時得到緩解。美國財政部報告顯示：美國2013財年財政赤字為6800億美元，相比上一財年的1.09萬億美元削減了4100億美元，這是美國政府5年來首次將財政赤字降至1萬億美元以下，主要是由于美國自動減赤計劃以及稅率提高后財政收入升至最高紀(jì)錄水平。2013財年美國財政狀況明顯改善。盡管赤字有所減少，但依然處于高位，財政赤字占GDP之比降至4.1%，低于2012財年的6.8%和2009年的峰值10.1%，而金融危機前7年這一比重一直維持在1.2%至3.5%之間?？紤]到目前美國聯(lián)邦政府債務(wù)已經(jīng)超過17萬億美元，美國國債負擔(dān)率高達105%，退出QE政策、減持國債或抵押債券，將會導(dǎo)致全球金融市場流動性收縮。

歐債危機依舊潛藏風(fēng)險隱患。歐元區(qū)內(nèi)部進行的調(diào)整并沒有從根本上消除債務(wù)危機之源。從目前歐盟經(jīng)濟表現(xiàn)來看，成員國間的經(jīng)濟不平衡為后期財政聯(lián)盟一體化等進程埋下隱患，歐債危機陰影依舊揮之不去，西班牙和意大利的公共債務(wù)規(guī)模過大，無法被歐元區(qū)援助機制全盤承接。西班牙已取得長足進展，但由于起點較低該國仍需付出更多努力；意大利在財政和外部失衡問題上的直接壓力較小，但在提高生產(chǎn)率的結(jié)構(gòu)性改革方面進展不足仍是一個長期難題，因此，下一步的財政聯(lián)盟和銀行業(yè)聯(lián)盟仍面臨不小挑戰(zhàn)。

日本債務(wù)融資壓力上升。目前，日本政府的改革對于解決日本的結(jié)構(gòu)性失衡并未起到根本性作用。結(jié)構(gòu)性失衡表現(xiàn)為一方面私人部門儲蓄過剩；另一方面要以巨額的財政赤字來吸納這些過剩的儲蓄，這繼而導(dǎo)致公共部門債務(wù)規(guī)模急劇擴大。日本政府已基本決定2014年度預(yù)算案總額將達95.88萬億日元，為歷史最高水平，政府債務(wù)余額占GDP的比例高達247%。2014年日本政府債務(wù)還本付息占經(jīng)常項目財政支出將近1/4。隨著美聯(lián)儲啟動政策退出引發(fā)全球長期債券收益率上升，以及日本增收消費稅后的日本通脹率抬頭，國債民間需求下降勢必推升日本的債務(wù)負擔(dān)，加大主權(quán)債務(wù)融資風(fēng)險。

新興經(jīng)濟體債務(wù)風(fēng)險也開始驟增。與發(fā)達國家不同的是，新興經(jīng)濟體在金融危機之后有明顯的 “加杠桿”趨勢。2008年以來，全球總需求水平不足明顯降低了對發(fā)展中國家的進口需求，導(dǎo)致以出口為導(dǎo)向的新興經(jīng)濟體外部盈余大幅減少，意味著新興市場經(jīng)濟體從外部獲得的流動性出現(xiàn)緊縮。在這樣的大背景下，新興經(jīng)濟體要么吸收國外融資，要么通過內(nèi)部融資彌補從外部獲得流動性的不足，這導(dǎo)致了從國際收支或是國內(nèi)各經(jīng)濟部門來看，新興市場經(jīng)濟體的杠桿普遍上升。相對于發(fā)達國家來說，發(fā)展中國家自身存在的弱點導(dǎo)致其更容易積累風(fēng)險，而且抵御外部環(huán)境變化的能力更弱，因此主權(quán)信用惡化的風(fēng)險也更大。

當(dāng)前，新興經(jīng)濟體平均債務(wù)率接近40%。美聯(lián)儲收緊貨幣直接導(dǎo)致新興經(jīng)濟體償債成本上升，使債務(wù)不可持續(xù)，如果新興經(jīng)濟體由于外部需求放緩、內(nèi)生增長動力不足而繼續(xù)依靠債務(wù)融資刺激經(jīng)濟，將帶來較大風(fēng)險。特別值得高度關(guān)注的是全球資本流向的變化將使一些發(fā)展中國家面臨兩難選擇，不提高利率將導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫破滅，而提高利率則會打擊其脆弱的實體經(jīng)濟。

根據(jù)彭博社公布的數(shù)據(jù)，繼2013年發(fā)債總額由2012年的7.6萬億美元降至7.43萬億美元后，七國集團，再加上巴西、俄羅斯、印度、中國這11大經(jīng)濟體2014年的發(fā)債規(guī)模將與2013年相差無幾。計入利息之后，2014年11國再融資的債務(wù)規(guī)模將增加約7120億美元，增至8.1萬億美元。

而最直接的影響將是美聯(lián)儲QE退出，甚至可能提前加息引發(fā)的全球金融沖擊。美聯(lián)儲政策調(diào)整將逐步抬高全球利率水平與結(jié)構(gòu)。由于美國國債市場是全球最大也是最活躍的債券市場，各類投資者，包括共同基金、銀行、保險公司、養(yǎng)老基金、外國政府及個人投資者等都配置美國國債。而美國國債一向被視為全球無風(fēng)險債券，其收益率為無風(fēng)險利率，因此成為全球金融市場的資產(chǎn)價格風(fēng)險標(biāo)的和定價基礎(chǔ)。

今年以來，隨著全球債券利率的上升，美國、英國、澳大利亞和新西蘭10年期國債收益率均上漲了超過100個點，德國漲幅為46個點，新興市場平均漲幅為120個點，這意味著，全球債券收益率開始由紀(jì)錄低位反彈，這勢必在會造成借貸成本上升以及債務(wù)危機的風(fēng)險，未來幾年全球主權(quán)債務(wù)風(fēng)險依然是全球金融最脆弱的表現(xiàn)。