每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 劉明濤    

每經(jīng)記者 劉明濤

一年一度，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》都要制作一期大型年度投資特刊。在2013年度投資特刊里，每經(jīng)研究院如何研究2013年A股行情的呢？為此，記者專訪了《每日經(jīng)濟(jì)新聞》執(zhí)行總編輯、每經(jīng)研究院院長(zhǎng)李偉。

2012熊市的深入檢討：體制性熊市和供應(yīng)性熊市

NBD記者（以下簡(jiǎn)稱NBD）：李院長(zhǎng)，制作年度投資特刊是本報(bào)每年的一大盛事，能簡(jiǎn)要回顧一下本報(bào)歷年來(lái)的年度投資特刊嗎？

李偉 （以下簡(jiǎn)稱李）：2008年12月底，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》發(fā)布了第一期年度投資特刊，也就是2009年度投資特刊。到今天這期，我們一共制作了五期，主題分別是《復(fù)蘇2009》、《增長(zhǎng)2010》、《矛盾2011》、《冬儲(chǔ)2012》，這期主題是《起點(diǎn)2013》。

NBD：過(guò)去4年的年度投資特刊，看起來(lái)每期為第二年行情定的主題或主基調(diào)，都還是靠譜的？

李：應(yīng)該說(shuō)和第二年行情的基調(diào)差不多吻合吧。股市是一個(gè)變幻莫測(cè)的市場(chǎng)。所以，如果有人說(shuō)他可以精準(zhǔn)預(yù)測(cè)行情，其實(shí)本身就是膚淺和狂妄。我們稍微可以欣慰的是，我們每年的研究和分析，相對(duì)來(lái)說(shuō)，比較理性和客觀，不會(huì)人云亦云。

NBD：2011年末，當(dāng)各主要機(jī)構(gòu)在對(duì)2012年行情展望的時(shí)候，我記得樂(lè)觀者非常多，甚至波動(dòng)點(diǎn)位都計(jì)算出來(lái)了?？墒牵睹咳战?jīng)濟(jì)新聞》的定調(diào)是“2012儲(chǔ)糧過(guò)冬”，提出了不樂(lè)觀甚至比較悲觀的觀點(diǎn)。

李：是的。每每看到關(guān)于大盤點(diǎn)位的預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，我都忍俊不禁。預(yù)測(cè)大盤點(diǎn)位，除非神仙附體，根本上是自欺欺人的游戲。市場(chǎng)是如此復(fù)雜運(yùn)動(dòng)著的一個(gè)“自體”，又是受萬(wàn)千因素交錯(cuò)影響的一個(gè)“他體”，我真的不知道他們是如何把大盤點(diǎn)位精準(zhǔn)計(jì)算出來(lái)的！我們無(wú)法測(cè)算出點(diǎn)位。我們能做的，只是根據(jù)已經(jīng)發(fā)生的或者即將發(fā)生的市場(chǎng)“自體”內(nèi)外的結(jié)構(gòu)變化，和可能影響市場(chǎng)復(fù)雜的“他體”的變化趨勢(shì)，給大盤定下一個(gè)可能的主要基調(diào)。那就是：趨勢(shì)可能變好，還是可能變得不好；市場(chǎng)環(huán)境可能適合大規(guī)模操作，還是小規(guī)模操作，或者是可能更適合蟄伏和休息。

NBD：我們對(duì)2012年給出比較悲觀的預(yù)測(cè)，當(dāng)時(shí)主要是基于什么？

李：主要的理由，我在那篇開(kāi)篇詞《2012儲(chǔ)糧過(guò)冬》里，已經(jīng)說(shuō)得很清楚了。當(dāng)時(shí)我們主要從兩個(gè)角度來(lái)認(rèn)識(shí)2012年市場(chǎng)內(nèi)外環(huán)境的。其一，是內(nèi)在的股票和資金的供求關(guān)系的巨大變化。股票供應(yīng)從兩個(gè)方面急劇擴(kuò)大，即真正意義上全流通背景下解禁股劇烈的全方位的釋放，和在利益集團(tuán)左右下的IPO劇烈擴(kuò)容；其二，是外部宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境無(wú)法取得根本好轉(zhuǎn)，包括國(guó)內(nèi)和海外兩個(gè)方面。資金供給環(huán)境沒(méi)有任何改變，這就相當(dāng)于股票籌碼的供給如傾盆暴雨傾瀉而下，而可以承接這些雨水的資金池塘，實(shí)在是太小太小。不泛濫成災(zāi)，是不可能的。

其實(shí)，這是一個(gè)太簡(jiǎn)單不過(guò)的道理。可是，我們往往在最為簡(jiǎn)單的事實(shí)面前，不去認(rèn)識(shí)、不愿意相信簡(jiǎn)單的邏輯，或者要故作高深地去捏造一些公式、建造一些模型或玄幻的邏輯，“言必稱希臘”，好像不高深就顯得沒(méi)有水平，不先把自己搞暈然后再把別人搞暈，就顯得沒(méi)知識(shí)也沒(méi)有檔次。

NBD：2012年的A股市場(chǎng)，確實(shí)是全球最衰的市場(chǎng)。誰(shuí)也沒(méi)有想到一度擊破了2000點(diǎn)。如果我們能探尋一些造成大熊市的根源，或許可以更好地認(rèn)識(shí)未來(lái)的市場(chǎng)?，F(xiàn)在，你對(duì)這輪大熊市有什么新的認(rèn)識(shí)？

李：雖然我們當(dāng)初認(rèn)為2012年不是一個(gè)好的投資年份，要“儲(chǔ)糧過(guò)冬”，但老實(shí)說(shuō)，2012年A股市場(chǎng)如此之衰，也在我們意料之外。這逼迫我們?nèi)プ龈顚哟蔚乃伎?，這些思考常常弄得我們夜不成寐。是啊，在一個(gè)全球比較系統(tǒng)中，一個(gè)并不遜色的經(jīng)濟(jì)體里，甚至還是全球比較系統(tǒng)中“當(dāng)期狀態(tài)”最好的一個(gè)經(jīng)濟(jì)體里，它的資本市場(chǎng)到底是怎么啦？那么，我認(rèn)為，這里除了市場(chǎng)的內(nèi)外部結(jié)構(gòu)因素外，應(yīng)該還有更深層次的原因。

NBD：也就是此前我們還未認(rèn)知的原因？

李：應(yīng)該是。因?yàn)槲覀円嘈?，市?chǎng)是比任何高明的經(jīng)濟(jì)學(xué)家、比任何高明的投資大師都還要靈敏和聰明的一個(gè)自體。我經(jīng)常說(shuō)，在市場(chǎng)面前，我們永遠(yuǎn)永遠(yuǎn)都是小學(xué)生，我們永遠(yuǎn)都要對(duì)市場(chǎng)懷有敬畏之心。2012年A股市場(chǎng)不知不覺(jué)演化成這個(gè)樣子，除了內(nèi)外部結(jié)構(gòu)因素外，必然有更深層次的原因，這就是我們?cè)诳嗫嗨伎嫉臇|西。我們通過(guò)各種對(duì)比研究、經(jīng)濟(jì)環(huán)境研究、運(yùn)行邏輯研究、政治經(jīng)濟(jì)文化的周邊系統(tǒng)的研究，總想探尋出一個(gè)結(jié)論來(lái)。

NBD：那么，你認(rèn)為你是找到了這些原因嗎？

李：對(duì)于我們這些微不足道的研究來(lái)說(shuō)，我不敢妄言已經(jīng)找到造成這種大熊市的終極根源，但經(jīng)過(guò)我們苦苦探尋，應(yīng)該說(shuō)，還是有點(diǎn)滴的收獲。盡管這種研究結(jié)論可能還非常不成熟。

NBD：能分享一下嗎？

李：現(xiàn)在，我們把源自2007年10月以來(lái)的這輪A股歷史上延續(xù)時(shí)間長(zhǎng)、破壞級(jí)別大的超級(jí)熊市，定義為“體制性熊市”和“供應(yīng)性熊市”，這是雙重的。

我們首先說(shuō)什么是體制性熊市。

始自于1978年的中國(guó)改革開(kāi)放，至今已經(jīng)有34年了。這期間，改革進(jìn)程本身也是呈現(xiàn)出極大的波動(dòng)性變化。從改革初期到上世紀(jì)80年代中期，應(yīng)該說(shuō)是大刀闊斧的改革時(shí)期，后來(lái)經(jīng)過(guò)了一段時(shí)間的沉默期，而且其間發(fā)生了關(guān)于是否改革和改革好與不好的大論戰(zhàn)；歷史偉人鄧小平南巡講話以后，中國(guó)第二次摁下了改革的重啟鍵，進(jìn)而掀起了一個(gè)改革的新高潮，這一時(shí)期一直持續(xù)至2000年代中期。我們極其認(rèn)真地邏輯地梳理2000年代中期后的改革進(jìn)程，發(fā)現(xiàn)部分領(lǐng)域改革進(jìn)展緩慢?，F(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的本質(zhì)要求——或者說(shuō)市場(chǎng)化改革的方向，應(yīng)該是建設(shè)一個(gè)“小政府大社會(huì)”的政治和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，改革的目標(biāo)應(yīng)該是，在“政治社會(huì)”領(lǐng)域，政府越來(lái)越成為服務(wù)性政府，成為小政府；而與之相對(duì)應(yīng)，在“市民社會(huì)”領(lǐng)域，應(yīng)該越來(lái)越“大”。市場(chǎng)的事情，應(yīng)該交給市場(chǎng)去解決，政府只是一個(gè)調(diào)控者和秩序的提供者。要素市場(chǎng)的配置，應(yīng)該是市場(chǎng)在起支配性作用。大社會(huì)的本意，也應(yīng)該是民間經(jīng)濟(jì)力量的日益龐大、國(guó)民財(cái)富的不斷增加。從市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行方式來(lái)講，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)本質(zhì)上是法治經(jīng)濟(jì)，請(qǐng)注意，這里沒(méi)有用“法制”這個(gè)詞。法律制度和法律治理，應(yīng)該是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的本質(zhì)內(nèi)核。

但是，近些年來(lái)，我們?cè)絹?lái)越明顯地感覺(jué)到：

第一，在經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，政府的“有形之手”仍唱主角，政府從一個(gè)市場(chǎng)監(jiān)管者和秩序維護(hù)者的角色（當(dāng)然，在某些層面上，政府也可以作為市場(chǎng)主體之一而呈現(xiàn)），日益轉(zhuǎn)變成一個(gè)超級(jí)市場(chǎng)主體，在許多經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，都有政府忙碌和強(qiáng)硬的身影。

第二，政府不僅掌握要素分配的權(quán)力，而且掌握著市場(chǎng)準(zhǔn)入的各種審批監(jiān)管的權(quán)力。這些龐大而密布的權(quán)力系統(tǒng)，容易產(chǎn)生出尋租環(huán)境，進(jìn)而導(dǎo)致腐敗的蔓延。

第三，這34年來(lái)，經(jīng)濟(jì)體制改革向前發(fā)展，政治體制改革卻沒(méi)跟上步伐，反而拖慢了經(jīng)濟(jì)體制改革的步伐，甚至導(dǎo)致部分改革事實(shí)上的停頓。

第四，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的法治環(huán)境沒(méi)有看到大幅度進(jìn)步，政府行政的隨意性和市場(chǎng)干預(yù)的非依法性，在很多地方仍然存在。在現(xiàn)代政治文明下，甚至還出現(xiàn)了像重慶過(guò)去那樣局部的 “無(wú)法無(wú)天”的極端政治案例。在企業(yè)上的表現(xiàn)就是，國(guó)有大型企業(yè)日益擴(kuò)張，民間企業(yè)的生存環(huán)境卻未見(jiàn)改善?；趯?duì)改革的渴望和期待，公眾產(chǎn)生出社會(huì)矛盾和層級(jí)分裂加深的擔(dān)憂情緒。

特別是2008年全球金融危機(jī)后，在抗擊危機(jī)的“舉國(guó)體制”中，上述情形變得愈發(fā)明顯。

黨的十八大的一個(gè)閃光點(diǎn)就是，它透露出繼續(xù)加大改革力度的超強(qiáng)信號(hào)。習(xí)近平總書記上任伊始，首先考察深圳特區(qū)，重走當(dāng)年小平同志的南巡之路，寓意是非常深的。重啟改革進(jìn)程，第三次摁下改革按鈕，在進(jìn)行經(jīng)濟(jì)體制改革的同時(shí)，開(kāi)啟政治體制改革，應(yīng)該也是題中之義。

NBD：這和股市有什么關(guān)系？

李：我上面的這系列分析，實(shí)際上和股市關(guān)系極大。我們認(rèn)為，這就是2007年底以來(lái)長(zhǎng)達(dá)5年的超級(jí)大熊市的本質(zhì)之一，即“體制性熊市”。

我們都知道，資本市場(chǎng)是預(yù)期市場(chǎng)，也是信心市場(chǎng)。在人們普遍為社會(huì)問(wèn)題、體制問(wèn)題和經(jīng)濟(jì)前景感到擔(dān)憂和信心不足的情況下，在人們對(duì)改革前景和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型前景預(yù)期不明的情況下，市場(chǎng)賴以依存的根本——信心就會(huì)動(dòng)搖。相反，當(dāng)人們對(duì)政治和社會(huì)前景普遍感到振奮和樂(lè)觀時(shí)，人們是有充足的投資動(dòng)力和奔放的投資熱情的。

其實(shí)，我們從股市趨勢(shì)和改革進(jìn)程的趨勢(shì)線，做一個(gè)對(duì)比，也可以得出一個(gè)有趣的結(jié)論。A股市場(chǎng)雖然誕生于南巡講話前夜，卻迅猛發(fā)展于南巡講話之后的半年時(shí)間。從1991年股市開(kāi)張到2000年代中期，雖然其間也有劇烈波動(dòng)和2001到2005年的4年熊市（這個(gè)熊市的級(jí)別和慘烈程度，都無(wú)法和2007年底的這輪長(zhǎng)期熊市相比），但是，股市總體趨勢(shì)是伴隨著第二次改革進(jìn)程的啟動(dòng)和發(fā)展而昂揚(yáng)向上的，直至6000多點(diǎn)。而近5年來(lái)，卻是單邊向下的，而且指數(shù)跌幅巨大。

“體制性熊市”的第二個(gè)方面，是A股市場(chǎng)本身體制的重大缺陷，帶來(lái)了持續(xù)的牛短熊長(zhǎng)格局。我們的股市，從一開(kāi)始就是政府主導(dǎo)的，而非市場(chǎng)化的，建立股市的初衷，也是為國(guó)企解困而服務(wù)的。先天不足的誕生條件，帶來(lái)長(zhǎng)期的融資異化：全流通之前上市融資異變成圈錢游戲；全流通之后，上市融資又異變成財(cái)富孵化和套現(xiàn)的盛宴。股市體制的問(wèn)題，論述太豐，我這里也無(wú)需贅述。正是股市體制性的重大缺陷，也導(dǎo)致A股市場(chǎng)始終在大熊小牛、熊長(zhǎng)牛短中運(yùn)行。歐美這幾年經(jīng)濟(jì)環(huán)境難道比中國(guó)好嗎？但道瓊斯指數(shù)現(xiàn)在還高高運(yùn)行在13000點(diǎn)上方。

NBD：你這種說(shuō)法，我還是第一次接觸到，發(fā)人深省。那什么是“供應(yīng)性熊市”？

李：“供應(yīng)性熊市”這個(gè)問(wèn)題，我們已經(jīng)反復(fù)論述過(guò)了。只是我今天給它取了一個(gè)名字而已。股票市場(chǎng)，本質(zhì)上和所有其他市場(chǎng)一樣，是由供求關(guān)系決定的。只是因?yàn)楹芏鄡?nèi)部因素和周邊因素——我們叫做股市“自體”和“他體”的因素，決定或者改變著供求關(guān)系的變化。

經(jīng)常聽(tīng)到一種說(shuō)法，說(shuō)A股市場(chǎng)長(zhǎng)期面臨股票供應(yīng)不足的問(wèn)題，其例證之一就是新股中簽率如此之低，中新股如中六合彩。仔細(xì)分析，這其實(shí)是一個(gè)謬論。股民打新，他是真正看好這些公司，真正認(rèn)為股票稀缺，才去搶籌碼的嗎？完全不是。股民打新，更像是葉公好龍，他們喜歡的不是公司新股，而是新股上市帶來(lái)的投機(jī)機(jī)會(huì)。如果真的是股票供應(yīng)不足，那他們應(yīng)該在中簽后選擇長(zhǎng)期持有?？墒聦?shí)完全相反，絕大多數(shù)人會(huì)在新股上市第一天，就拋掉籌碼。新股上市超高的換手率，已經(jīng)是明證。

事實(shí)上，A股市場(chǎng)長(zhǎng)期面臨的是股票供應(yīng)過(guò)剩。這種過(guò)剩，體現(xiàn)在兩個(gè)方面：

一是在一個(gè)特定的歷史時(shí)間段內(nèi)，像山洪暴發(fā)一樣快速釋放出來(lái)的籌碼。比如股改，原來(lái)85%的非流通股，在股改三年期滿后，被一下子徹底釋放了出來(lái)。2010年A股進(jìn)入真正的全流通元年，直接導(dǎo)致了2009年7月反彈見(jiàn)高3478點(diǎn)后，至今為止的單邊下跌市場(chǎng)。這個(gè)問(wèn)題，我們?cè)?009年6月、7月號(hào)召大撤退的文章中，曾經(jīng)反復(fù)警示和論述。

二是在財(cái)富孵化和套現(xiàn)為本原“上市心理”作用下的IPO狂潮。我們可以看看，2009年到現(xiàn)在，包括創(chuàng)業(yè)板在內(nèi)，上市了多少家公司。我們?cè)?jīng)做過(guò)非常詳盡的統(tǒng)計(jì)（注：該統(tǒng)計(jì)曾經(jīng)在2011年11月份每日經(jīng)濟(jì)新聞《圈錢33天》特刊上發(fā)布），股市造富運(yùn)動(dòng)的高潮，恰恰發(fā)生在2009年以后這幾年。股市套現(xiàn)運(yùn)動(dòng)的高潮，也恰恰發(fā)生在這幾年。

天使基金和PE們，本應(yīng)遴選并幫助類似微軟和思科這類有前景的企業(yè)，當(dāng)它們?cè)谟仔r(shí)候，向其注入資金，幫助其發(fā)展壯大；在企業(yè)形成一定規(guī)模后，再幫助其進(jìn)入資本市場(chǎng)，發(fā)新股融資，進(jìn)一步發(fā)展壯大。這時(shí)候，天使基金和PE們完成歷史使命，同時(shí)獲利退出，再去循環(huán)往復(fù)地干同樣的事情。這是善事，對(duì)全社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和企業(yè)培育都是善事，他們應(yīng)該是優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)的保護(hù)神和發(fā)展壯大的催化劑。

可是，我們現(xiàn)在去聽(tīng)聽(tīng)那些風(fēng)起云涌的PE們，他們整天談?wù)摰牡降资鞘裁?？他們整天希冀的到底是什么？他們?cè)谟懻撊绾翁暨x一家企業(yè)，如何把企業(yè)包裝上市，如何搞定包括媒體和政府在內(nèi)的一切關(guān)系，以便在上市解禁后立即溜之大吉。把一個(gè)前途不明或者不生不死的企業(yè)，留在股市上，交到二級(jí)市場(chǎng)投資者的手中，企業(yè)以后的生死好壞，全然不在他們的考慮范圍里。我們可以看看，短短三四年，僅僅《每日經(jīng)濟(jì)新聞》報(bào)社，就阻斷了不下6家造假企業(yè)的上市路。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，目前已經(jīng)過(guò)會(huì)的和已經(jīng)待審的IPO企業(yè)就在800家以上！正在結(jié)束輔導(dǎo)期、準(zhǔn)備報(bào)會(huì)的準(zhǔn)IPO企業(yè)，那還有多少？正在準(zhǔn)備進(jìn)入輔導(dǎo)期接受PE和投行們包裝的企業(yè)，又有多少？這種股票的超級(jí)供應(yīng)和心理預(yù)期恫嚇，不也是供應(yīng)性熊市的根源嗎？

NBD：從這兩個(gè)角度來(lái)看，確實(shí)可以尋找到供應(yīng)性熊市的根源。那么，資金供給方面情況如何呢？

李：嗯，相反，我們可以看到，股市資金的供給，卻是捉襟見(jiàn)肘。房地產(chǎn)業(yè)這15年以來(lái)，像一個(gè)吸金黑洞一樣，吸納了多少企業(yè)部門資金和住戶部門的資金？近幾年影子銀行市場(chǎng)吸納了多少資金？真正能分流到股市上的資金，能有多少呢？現(xiàn)在股市的流通籌碼，比全流通之前增加了85%，每天的成交量卻和全流通之前，沒(méi)有兩樣！

兩年前，股市的人們?cè)?jīng)滿懷信心地希望通過(guò)房地產(chǎn)調(diào)控，讓房地產(chǎn)降溫，讓房?jī)r(jià)下降，從而把企業(yè)部門和住戶部門沉淀在房產(chǎn)市場(chǎng)的巨量投機(jī)或投資資金，轉(zhuǎn)移到股市中來(lái)?？墒牵垡?jiàn)房地產(chǎn)市場(chǎng)不但不降，還頑強(qiáng)挺過(guò)了僵持期，如今又有興旺之勢(shì)，本月以來(lái)一線城市還出現(xiàn)了排隊(duì)買房的奇特景觀，股市的人們，可就徹底傻眼了。有股民已經(jīng)在重新考慮去買房了。這對(duì)股市來(lái)說(shuō)，就很危險(xiǎn)。

NBD：上面的論述，都是你對(duì)2012年熊市的新認(rèn)識(shí)？

李：是的。導(dǎo)致這輪熊市的其他原因的論述，什么經(jīng)濟(jì)環(huán)境之類的，都很深入了。當(dāng)然，那些因素也很重要。股市是一個(gè)超級(jí)復(fù)雜的又異常靈敏的客體，往往股市自身已經(jīng)充分反映了一些事情，可是，身在其中的大多數(shù)投資者，還是渾然不覺(jué)。這就是股市的靈敏之處。

展望2013年行情：在糾結(jié)中出發(fā)，在運(yùn)行中糾結(jié)

NBD：我們還是來(lái)談?wù)勅绾慰创?013年的行情趨勢(shì)吧，大家都關(guān)心這個(gè)。

李：這個(gè)不是輕松的活兒。

NBD：本期年度投資特刊的主題是《起點(diǎn)2013》。這個(gè)“起點(diǎn)”該怎么理解？是我們正站在牛市的起點(diǎn)上嗎？

李：我是在萬(wàn)般糾結(jié)中，選定了這個(gè)名字。其實(shí)，我們的研究結(jié)論非常清楚：2013年不可能是牛市的起點(diǎn)，也不可能是股市的新起點(diǎn)。之所以叫《起點(diǎn)2013》，它既有寫實(shí)的意義，也有象征的意義，更有希望的意義。

寫實(shí)意義，就是說(shuō)，我們堅(jiān)定認(rèn)為，2013年將是中國(guó)改革開(kāi)放和社會(huì)發(fā)展的新起點(diǎn)，這是確定無(wú)疑的，我們的《起點(diǎn)2013》，就是要反映這個(gè)現(xiàn)實(shí)。我們特別想表達(dá)的是，2013年完全可能是中國(guó)改革開(kāi)放的嶄新起點(diǎn)和里程碑式的年份。已經(jīng)成功召開(kāi)的十八大，是一次如此偉大的會(huì)議，就在于它把繼續(xù)改革的旗幟高高舉起。十八大選出來(lái)的新一屆黨中央領(lǐng)導(dǎo)集體，在上任伊始，言談舉止、行事風(fēng)格，以完全嶄新的風(fēng)貌，開(kāi)了一個(gè)令人看到無(wú)限希望的好頭，贏得全國(guó)人民的一片喝彩。

象征意義和希望意義，就很明白了。我們對(duì)2013年中國(guó)的改革開(kāi)放和社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，寄予新的起點(diǎn)的象征意義，也飽含了殷殷希望。希望國(guó)家的改革之路越走越寬，經(jīng)濟(jì)社會(huì)越來(lái)越進(jìn)入良性發(fā)展的健康軌道。

NBD：明白了，你的意思是說(shuō)，本期特刊的命名，并不是直接針對(duì)2013年股市的特征，或者說(shuō)，并不是對(duì)2013年股市運(yùn)行趨勢(shì)的判斷？

李：是的。完全是這樣。

NBD：進(jìn)入12月以來(lái)，股市持續(xù)大幅反彈，氣勢(shì)如虹。我們?nèi)绾闻袛噙@輪行情？本期特刊又是如何分析2013年市場(chǎng)趨勢(shì)的呢？

李：盡管半個(gè)月來(lái)股市持續(xù)大幅反彈，但我們?nèi)匀徽J(rèn)為，這輪反彈，是對(duì)跌破2000點(diǎn)后的一個(gè)修復(fù)性反彈。至于行情的性質(zhì)，我們判斷為“反彈”，而非“反轉(zhuǎn)”。當(dāng)然，在目前短期各種宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和市場(chǎng)環(huán)境的影響下，這輪可能是一波比較強(qiáng)勁的“次中級(jí)”反彈，時(shí)間跨度也許會(huì)延續(xù)一段時(shí)間，但改變不了反彈的性質(zhì)。

NBD：也就是說(shuō)，依然不看好2013年整體的行情？

李：是這樣。我們認(rèn)為從適合投資的年份上來(lái)看，2013年不是一個(gè)很好投資的年份，基本和2012年一樣。當(dāng)然其間也可能出現(xiàn)波動(dòng)性行情的機(jī)會(huì)，但是，總體不會(huì)出現(xiàn)大行情。極端情況下，有跌破2012年低點(diǎn)1949點(diǎn)的可能。

NBD：有什么理由嗎？

李：其實(shí)，理由還是我們對(duì)2012年行情判斷的那些理由。只是時(shí)間不同，增加了不同的內(nèi)涵而已。

首先是股票供求關(guān)系無(wú)法根本扭轉(zhuǎn)。第一，限售股解禁會(huì)持續(xù)出現(xiàn)高潮。在目前宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)還不明朗的情況下，大小非的套現(xiàn)會(huì)持續(xù)不斷地產(chǎn)生一波波高潮，二級(jí)市場(chǎng)解禁限售股的供應(yīng)會(huì)持續(xù)大幅增長(zhǎng)。第二，目前積壓的準(zhǔn)IPO公司（已經(jīng)過(guò)會(huì)的和上報(bào)申報(bào)材料的）多達(dá)800多家，IPO已經(jīng)形成一個(gè)堰塞湖。我們可以想見(jiàn)，如此巨大的存量，如何才能消化完？如果放到市場(chǎng)上來(lái)，又會(huì)對(duì)市場(chǎng)的心理和市場(chǎng)實(shí)體產(chǎn)生多大的影響？第三，市場(chǎng)資金的供應(yīng)，始終無(wú)法好轉(zhuǎn)。最為直接的就是房地產(chǎn)市場(chǎng)，目前不但沒(méi)有趨弱，反而有大幅回暖的勢(shì)頭，這會(huì)直接對(duì)股市新增資金的供應(yīng)產(chǎn)生影響。第四，銀行理財(cái)市場(chǎng)吸納資金的勢(shì)頭不減。第五，截至11月的數(shù)據(jù)，M2為94.48萬(wàn)億元，到2013年的3月份或4月份，M2很有可能達(dá)到或者突破100萬(wàn)億大關(guān)。這將是標(biāo)志性事件。在這種情況下，指望銀根的大幅寬松和貨幣政策的寬松，恐怕是很不現(xiàn)實(shí)的，這也極大地制約了股市資金的供給。

其次，雖然目前改革的呼聲很高，而且新的中央領(lǐng)導(dǎo)集體大力推進(jìn)改革的決心很大，但市場(chǎng)和社會(huì)都在觀察，觀察改革的具體進(jìn)程、改革的具體步驟、改革的力度到底是一個(gè)什么樣的狀況，觀察經(jīng)濟(jì)體制和政治體制改革的深度到底有多深。在這種情況下，市場(chǎng)的信心和激情，不會(huì)立即噴發(fā)出來(lái)，這也直接會(huì)制約2013年行情的發(fā)展。

再次，宏觀經(jīng)濟(jì)層面的不確定因素也多。三季度開(kāi)始的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的好轉(zhuǎn)，到底能維持多久？CPI已然觸底，會(huì)不會(huì)重新走上快速上升的路徑？銀行理財(cái)系統(tǒng)的問(wèn)題漸次暴露，會(huì)否對(duì)資金市場(chǎng)和金融市場(chǎng)產(chǎn)生影響？日益尖銳的國(guó)際貿(mào)易戰(zhàn)，特別是針對(duì)中國(guó)產(chǎn)品的各種海外貿(mào)易壁壘和嚴(yán)重的貿(mào)易戰(zhàn)，深刻地影響著中國(guó)企業(yè)和對(duì)外貿(mào)易，讓中國(guó)的對(duì)外貿(mào)易面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)，未來(lái)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)必須在內(nèi)需上下大工夫，如何提振內(nèi)需是很關(guān)鍵的。

最后，基于股市本身的改革，也還有太大的變數(shù)。國(guó)際板、新三板、做空機(jī)制、退市制度、新股發(fā)行改革等，這些都對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生極大的影響。

當(dāng)然，還有海外的影響。從目前來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出空前的好轉(zhuǎn)，資金回流美國(guó)市場(chǎng)的趨勢(shì)明顯。如果按照目前的情況發(fā)展，會(huì)否引發(fā)聯(lián)儲(chǔ)利率政策的改變，比如提前采取加息行動(dòng)，還很難說(shuō)。但是，此類舉措一旦出現(xiàn)，將對(duì)新興市場(chǎng)產(chǎn)生極大的影響，新興市場(chǎng)的股市也概莫能外。

因此，總體來(lái)講，我們對(duì)2013年的市場(chǎng)，不抱著很樂(lè)觀的態(tài)度。即使有機(jī)會(huì)，也是一些波動(dòng)性反彈機(jī)會(huì)。

在未來(lái)的某個(gè)時(shí)期，“體制性牛市”會(huì)噴薄而出

NBD：你既然提到了“體制性熊市”，難道就不會(huì)出現(xiàn)“體制性牛市”？

李：這個(gè)問(wèn)題提得好。既然有“體制性熊市”，就必然有“體制性牛市”。其實(shí)，A股歷史上，已經(jīng)出現(xiàn)了最大的一波體制性牛市，這就是2006~2007年的超級(jí)大牛市。這一波牛市，我們給它的唯一本質(zhì)性定義，就是“制度性牛市”。在當(dāng)時(shí)國(guó)家嚴(yán)厲的宏觀調(diào)控和緊縮貨幣政策下，這波牛市“逆勢(shì)”而行，主要就是“股權(quán)分置改革”的制度性變革推動(dòng)。股改，本質(zhì)是中國(guó)證券歷史上一次最波瀾壯闊的、最革命性的變革，它徹底根除了股市的毒瘤和頑癥。盡管從現(xiàn)在來(lái)看，那場(chǎng)股改留下了太多的遺留問(wèn)題，甚至變成了一次財(cái)富的重新分配盛宴，但是，它偉大的革命性和割除股市毒瘤的正義性，也無(wú)法抹殺。正是由于這場(chǎng)體制性改革，激發(fā)了市場(chǎng)最大的做多熱情，投資者信心大增，資金瘋狂入市，造就了一波大牛市。

NBD：那目前會(huì)不會(huì)再次出現(xiàn)“體制性牛市”？

李：我堅(jiān)信，在未來(lái)的某個(gè)時(shí)期，“體制性牛市”肯定會(huì)出現(xiàn)，但是，遠(yuǎn)不是現(xiàn)在。我覺(jué)得，未來(lái)體制性大牛市的噴薄而出，可能基于幾個(gè)因素的共振，或者基于某一個(gè)重大因素的單獨(dú)啟動(dòng)。第一，國(guó)家經(jīng)濟(jì)體制和政治體制改革的重大關(guān)鍵措施的持續(xù)推出。這一系列重大事件一旦發(fā)生，那么，我堅(jiān)信將會(huì)點(diǎn)燃市場(chǎng)壓抑太久的做多激情。對(duì)國(guó)家經(jīng)濟(jì)和政治的前途的信心倍增，會(huì)立即轉(zhuǎn)移至對(duì)投資市場(chǎng)的信心倍增，這可能是單獨(dú)能啟動(dòng)體制性牛市的最大動(dòng)因。第二，房地產(chǎn)市場(chǎng)的趨勢(shì)性下降。房地產(chǎn)市場(chǎng)回歸到一個(gè)通常的產(chǎn)業(yè)（僅僅是一個(gè)產(chǎn)業(yè)而已），不再是其一舉一動(dòng)都牽扯著社會(huì)和人們眼球和心理的敏感產(chǎn)業(yè)。那么，沉淀在房地產(chǎn)市場(chǎng)的異常龐大的企業(yè)部門和住戶部門的投資或投機(jī)資金，就會(huì)自發(fā)轉(zhuǎn)移。那么，很大部分將會(huì)回到資本市場(chǎng)。第三，股市體制改革的持續(xù)推出和各項(xiàng)改革制度的真正落實(shí)。從源頭上轉(zhuǎn)變股市融資的本質(zhì)，把一個(gè)財(cái)富孵化和變現(xiàn)的上市目的，轉(zhuǎn)變?yōu)榉趸瘍?yōu)質(zhì)大型企業(yè)手段。股市運(yùn)行才能回歸正軌。

NBD：你認(rèn)為，這個(gè)時(shí)期什么時(shí)候到來(lái)？

李：何時(shí)到來(lái)，我們確實(shí)無(wú)法給出答案，需要耐心等待和觀察。但是，我們對(duì)這個(gè)時(shí)期的必然到來(lái)，抱有特別堅(jiān)定的信心。我們堅(jiān)信，不會(huì)太近，更不會(huì)太遠(yuǎn)！

指引

2012熊市的深入檢討：體制性熊市和供應(yīng)性熊市

展望2013年行情：在糾結(jié)中出發(fā)，在運(yùn)行中糾結(jié)

在未來(lái)的某個(gè)時(shí)期，“體制性牛市”會(huì)噴薄而出

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