劉煜輝（社科院金融專家）

        央行行長(zhǎng)周小川前些天關(guān)于利息率低損害商業(yè)銀行的創(chuàng)新能力的講話，讓市場(chǎng)猜測(cè)央行將執(zhí)行不對(duì)稱加息政策。

        盡管央行的兩位貨幣政策委員隨后都發(fā)出了希望存款利息率浮動(dòng)的意見，但經(jīng)濟(jì)學(xué)家所說的“應(yīng)該如何做”和“會(huì)怎樣做”之間畢竟存在著天然的鴻溝。

        在我看來(lái)，央行真要想加息，半年前就可以做出決定，何必等到現(xiàn)在？現(xiàn)在就算象征性地加上25個(gè)基點(diǎn)，又有何意思？經(jīng)濟(jì)中真實(shí)的“脹”早已老高，明年只會(huì)更高，如果央行真敢追蹤式地連續(xù)加息，那么說明宏觀決策者已經(jīng)抱定經(jīng)濟(jì)減速、刺破泡沫的決心。

        也不知道哪位經(jīng)濟(jì)學(xué)家說“加息會(huì)導(dǎo)致升值壓力”？實(shí)際上，緊縮與升值的關(guān)系邏輯上并不構(gòu)成同向，事實(shí)恰恰相反——兩者邏輯反向，越緊縮越減輕升值壓力。分析一下數(shù)據(jù)就可以發(fā)現(xiàn)，中國(guó)都是在進(jìn)口顯著減速（國(guó)內(nèi)緊縮效應(yīng)）時(shí)，跨境資本發(fā)生外流，一年期人民幣不可交割的遠(yuǎn)期合約升水顯著收窄。

        中國(guó)的加息決策之所以如此艱難，并非宏觀操作者不清楚早已是“負(fù)利率”的事實(shí)，而是中國(guó)經(jīng)濟(jì)中最強(qiáng)勢(shì)的部門意愿決定了貨幣政策的取向。地方政府經(jīng)過去年高歌猛進(jìn)的投資沖動(dòng)，早已債臺(tái)高筑，今年余額很可能邁上10萬(wàn)億的平臺(tái)貸款，加息一個(gè)點(diǎn)，地方政府每年將為此多付出1000億利息。

        更可怕的是，隨著土地市場(chǎng)落入谷底，平臺(tái)債務(wù)將演變成銀行的幽靈，而使得整個(gè)銀行信貸陷入收縮，因?yàn)橹袊?guó)銀行信貸的90%是以人民幣資產(chǎn)作為抵押的。如果利率提升5個(gè)百分點(diǎn)，國(guó)有企業(yè)額外的成本負(fù)擔(dān)將接近他們目前的盈利。銀行也希望拖延更多時(shí)間，將儲(chǔ)戶的利息率壓制在低位，這樣能為未來(lái)可能的壞賬潮多準(zhǔn)備一份彈藥。

        在這個(gè)格局中，我們其實(shí)一點(diǎn)也不擔(dān)心政府調(diào)控對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊，我們深知政策的機(jī)會(huì)主義和綏靖的情結(jié)，經(jīng)濟(jì)泡沫從內(nèi)部刺破的可能性很小。我猜想，中國(guó)或會(huì)容忍更低的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度，也會(huì)容忍更高的通脹，依然會(huì)沿用微觀手段  （定點(diǎn)行政調(diào)控、精確制導(dǎo)）來(lái)管理宏觀問題，全局性的主動(dòng)收緊貨幣政策（比如連續(xù)提高存款利息率）還很遙遠(yuǎn)。

        什么都不干，中國(guó)當(dāng)前的確什么事也不會(huì)發(fā)生。但長(zhǎng)期的低利息率，實(shí)質(zhì)是一種逆向的國(guó)民經(jīng)濟(jì)分配效果。大家只知道中國(guó)的高儲(chǔ)蓄率導(dǎo)致了資金價(jià)格低廉，殊不知長(zhǎng)期被壓制在低位的家庭部門儲(chǔ)蓄利率，才是中國(guó)高儲(chǔ)蓄的最大貢獻(xiàn)者。將收入留給家庭，它可以制造消費(fèi)，將收入留給政府和企業(yè)，它只能貢獻(xiàn)投資。這才是宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家所真正擔(dān)心之所在。

        要實(shí)現(xiàn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長(zhǎng)，我們必須降低對(duì)出口和投資的過度依賴，而唯一的方式就是提高家庭消費(fèi)在GDP中所占的比例。如果中國(guó)的家庭部門未來(lái)需要以低的收入增長(zhǎng)和低的儲(chǔ)蓄利息率為政府負(fù)債埋單的話，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的希望在哪里？經(jīng)濟(jì)再平衡的希望又在哪里？



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