黃湘源

        原擬在香港H股上市的金風(fēng)科技，在臨近預(yù)定上市日還有不到10天時(shí)，突然宣布停止上市。金風(fēng)科技的擱淺，對(duì)于正在為A+H發(fā)行申請(qǐng)雙雙過會(huì)的順利而樂觀的農(nóng)行IPO，正是一個(gè)適時(shí)的警鐘。

        金風(fēng)科技停止上市的原因，按照公司方面的說法是由于市場(chǎng)環(huán)境惡化，以及近期市場(chǎng)意外地出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，現(xiàn)時(shí)進(jìn)行全球發(fā)售并非明智之舉。真實(shí)的情況是盡管目前香港市場(chǎng)整體上已進(jìn)入反彈態(tài)勢(shì)，但金風(fēng)科技的招股下限即使已根據(jù)機(jī)構(gòu)投資者的要求從19.8元下調(diào)至18.1元，認(rèn)購額仍只有發(fā)行額70%至80%。金風(fēng)科技公開發(fā)售認(rèn)購的不足，反映了投資者對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展態(tài)勢(shì)不明朗仍然有很大憂慮。

        農(nóng)行發(fā)行H股的集資額高達(dá)150億美元，金風(fēng)集資12億美元，可謂“小巫見大巫”。不過，金風(fēng)因?yàn)榘l(fā)行定價(jià)過高而導(dǎo)致發(fā)行失敗的教訓(xùn)，對(duì)于農(nóng)行無疑是一個(gè)有益的警示。盡管金風(fēng)科技在新股中因先進(jìn)技術(shù)而有明顯優(yōu)勢(shì)，但20倍的發(fā)行市盈率，相對(duì)于其在香港H股的同業(yè)中國高速傳動(dòng)目前的14倍市盈率而言，對(duì)投資者顯然談不上什么吸引力。

        農(nóng)行IPO目前的關(guān)鍵也在于定價(jià)。農(nóng)行在世人的心目中之所以一向有“最差”之稱，最不待人見的就是盈利能力。如今事情變了。根據(jù)農(nóng)行招股說明書推算，農(nóng)行2010年的盈利水平雖然有可能還比不上工行、建行，但比中行已略勝一籌。如果定價(jià)最低相當(dāng)于中行，最高相當(dāng)于工行和建行，即市凈率在1.5倍到2.1倍之間，這樣的定價(jià)對(duì)于當(dāng)前市道未必會(huì)有吸引力。農(nóng)行為了滿足融資額度的需求，當(dāng)然希望發(fā)行價(jià)高一點(diǎn)，而市場(chǎng)為了給未來上市交易留一點(diǎn)空間，希望發(fā)行價(jià)先放低一點(diǎn)。農(nóng)行IPO定價(jià)將在7月6日或7日才能知曉，但金風(fēng)科技的教訓(xùn)告訴農(nóng)行，定價(jià)的適宜與否對(duì)發(fā)行成敗至關(guān)重要。農(nóng)行IPO的天平究竟該向哪一方傾斜呢？這是一個(gè)很大的問題。

        其實(shí)，金風(fēng)所說“市場(chǎng)環(huán)境惡化以及近期市場(chǎng)意外地出現(xiàn)劇烈波動(dòng)”是有所指的。正當(dāng)金風(fēng)科技緊鑼密鼓進(jìn)行招股募資活動(dòng)之際，有報(bào)道稱，為免與控制風(fēng)電設(shè)備產(chǎn)能政策有所抵觸，監(jiān)管當(dāng)局已下令暫停與再生能源相關(guān)的招股活動(dòng)。雖然后來證監(jiān)會(huì)明確否認(rèn)此類傳言，但客觀上已經(jīng)難以抵消對(duì)金風(fēng)上市的影響。金風(fēng)科技遭遇的情況，或許與農(nóng)行風(fēng)馬牛不相及，然而，投資者尤其是有國際市場(chǎng)背景的大資金對(duì)中國概念股政策因素的敏感，對(duì)于備受政策關(guān)照的農(nóng)行來說，并不是不屑一顧的問題。

        影響投資者尤其是國際投資者對(duì)農(nóng)行定價(jià)信心的最大問題，除了其歷史遺留不良貸款多于其他國有商業(yè)銀行外，就是過去作為農(nóng)行資產(chǎn)質(zhì)量薄弱環(huán)節(jié)的  “三農(nóng)”敞口，是不是會(huì)由于政策的特別優(yōu)惠，反而有可能成為它獨(dú)立于其他房貸比例過高的城商行的一大強(qiáng)項(xiàng)？這不僅關(guān)系到農(nóng)行未來的市場(chǎng)定位，而且就當(dāng)前而言，更直接關(guān)系到它的價(jià)格定位。也就是說，對(duì)政策因素的不同看法決定農(nóng)行的定價(jià)。相信政策市的投資者會(huì)對(duì)借政策支持抬高對(duì)農(nóng)行的評(píng)價(jià)，而看重商業(yè)性的投資者則會(huì)因此而貶低它的投資價(jià)值。哪一種傾向占上風(fēng)，農(nóng)行的發(fā)行價(jià)就會(huì)向哪一邊傾斜。

        農(nóng)行此次IPO重新引入了戰(zhàn)略配售，但金風(fēng)科技被迫中止同已經(jīng)談妥了的國際發(fā)售協(xié)議的簽約告訴人們，煮熟了的鴨子有時(shí)候也會(huì)飛。中國人壽等國內(nèi)戰(zhàn)略投資者的招之即來固然是對(duì)農(nóng)行IPO的有力支持，但基金機(jī)構(gòu)投資者的觀望和猶豫也不是沒有原因的。

        近期基石投資者的認(rèn)購雖然據(jù)說已超40%，但據(jù)相關(guān)報(bào)道透露，淡馬錫的認(rèn)購從原來傳說的30億美元縮水為3億美元。如消息如果屬實(shí)，足以引起農(nóng)行的高度關(guān)注。在市場(chǎng)疲弱的形勢(shì)下，無論境內(nèi)外投資者都不能不打自己的小算盤，農(nóng)行IPO的成功靠的是有吸引力的定價(jià)，不能把希望寄托在“活雷鋒”。



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