劉煜輝  （社科院金融研究所中國經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)中心主任）

        5月份是歐洲債務(wù)危機(jī)急劇惡化的一個(gè)月，歐美各國將陷入短期通縮。面臨沖擊，各國政府采取的依然是“放水沖沙”、“以債養(yǎng)債”的辦法，即仍采取量化寬松的貨幣政策和低利率政策，這種政策可能會(huì)維持很長時(shí)間，包括債務(wù)貨幣化的過程也會(huì)加劇。

歐債危機(jī)救助前景難確定

        與2008年的金融海嘯相比，這一次危機(jī)以及政府的救助計(jì)劃顯得更曲折。歐美經(jīng)濟(jì)在經(jīng)過十幾年的高福利政策后，政府債務(wù)已經(jīng)處于相當(dāng)高的水平，而上次危機(jī)采取的救市政策加劇了這種情況。大量私人債務(wù)轉(zhuǎn)化為政府公共債務(wù)，使投資人對(duì)政府的償債能力和信用產(chǎn)生了懷疑，導(dǎo)致國債利率激增，而利率激增反過來對(duì)投資和消費(fèi)形成制約，沖擊實(shí)體經(jīng)濟(jì)，最終使得危機(jī)愈演愈烈。

        危機(jī)的救助依然沒有什么好辦法，只能通過債務(wù)負(fù)擔(dān)轉(zhuǎn)嫁掉?，F(xiàn)在每發(fā)行一個(gè)美元所帶來的利益損害，70%將會(huì)由海外美元持有者分擔(dān)，這相當(dāng)于對(duì)全世界美元持有者征稅，這是現(xiàn)行的國際金融體系賦予擁有鑄幣權(quán)國家的特殊優(yōu)勢。

        歐債危機(jī)對(duì)2008年金融危機(jī)以后經(jīng)濟(jì)反彈的持續(xù)性，投下了很大的陰影。救助計(jì)劃附帶的財(cái)政緊縮有可能把該地區(qū)經(jīng)濟(jì)帶入惡性循環(huán)，因?yàn)樨?cái)政收縮意味著家庭福利的削減、需求衰退，經(jīng)濟(jì)增速減速甚至負(fù)增長。

        今年還不是希臘債務(wù)償還的高峰期，希臘2010年的債務(wù)是150~160億歐元，后3年每年都高達(dá)300多億歐元。在負(fù)擔(dān)加重的情況下，希臘是不是能夠如愿地達(dá)到緊縮財(cái)政的救助條件還未知。從目前希臘等國家民眾對(duì)收縮政策的表現(xiàn)看，經(jīng)過高福利的發(fā)展政策，以所謂“自由人權(quán)”標(biāo)榜的歐洲文化去承接通縮痛苦的能力比較差。所以，7500億歐元的救助計(jì)劃是否能把歐洲拖出來還未知，歐洲債務(wù)危機(jī)后的復(fù)蘇，以及救助前景還很不確定。

美國還未找到新增長動(dòng)力

        美國也一樣，目前數(shù)據(jù)的改善只是一個(gè)幻影。美國房價(jià)在幾個(gè)月微弱的反彈后，現(xiàn)在又轉(zhuǎn)頭下跌。因?yàn)榧彝ヒジ軛U，被銀行接手的房屋在過去一年里激增了500萬棟，預(yù)計(jì)未來兩年內(nèi)還將翻倍，這些“影子庫存”壓制了美國房價(jià)的反彈。

        如果沒有房價(jià)上漲的支撐，美國的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是不可持續(xù)的，因?yàn)槊绹€沒有找到另外一種像網(wǎng)絡(luò)革命那樣的經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)力。當(dāng)一系列超強(qiáng)度的短期刺激政策走完后，導(dǎo)致危機(jī)爆發(fā)的基本面問題仍會(huì)浮現(xiàn)出來，并成為決定這個(gè)國家未來經(jīng)濟(jì)形態(tài)的主導(dǎo)性因素。盡管美國經(jīng)濟(jì)崩潰的可能性微乎其微，但是“不死不活”、“維系低增長”將是未來美國經(jīng)濟(jì)在很長一段時(shí)間內(nèi)最有可能的狀態(tài)。而因?yàn)橛胸泿诺闹危M管需求不振，能源和食品的價(jià)格也很難掉下來，還將面臨“脹”的壓力。

        資產(chǎn)價(jià)格不再可能會(huì)出現(xiàn)金融風(fēng)暴中“斷崖式”的下跌，甚至在流動(dòng)性充沛的環(huán)境下，一旦貨幣派生的速度有所加快，還有可能把價(jià)格托得更高。從某種角度講，歐美貨幣儲(chǔ)備國家的日子要比新興市場國家好過得多。因?yàn)樵谏a(chǎn)國將面臨生產(chǎn)成本高企、需求不振的問題，企業(yè)的利潤縮減使未來資本支出的意愿下降，投資放慢就業(yè)不振，國民收入、勞動(dòng)者報(bào)酬就沒辦法提高，消費(fèi)轉(zhuǎn)型就成為一句空話。

        最近一段時(shí)間，我國南方出現(xiàn)數(shù)起要求增加工資收入的停工事件，很多人希望能夠打通這樣一種邏輯：工資上漲，勞動(dòng)者可以有更多錢消費(fèi)，這樣可以刺激需求，企業(yè)利潤就會(huì)改善，企業(yè)也可以長定價(jià)，轉(zhuǎn)移這部分成本，形成一個(gè)良性循環(huán)。但是，往往這是不可能。因?yàn)楣べY的成本在企業(yè)面臨的總成本上升中只是一塊，還包括輸入型的成本上升，在全球流動(dòng)性的汪洋大海中，對(duì)中國企業(yè)構(gòu)成很強(qiáng)的外部輸入型的成本上升。可以想象，身處油價(jià)80美元/桶和銅價(jià)6000美元/噸左右的中國制造是何等艱難。

資產(chǎn)泡沫吞噬勞動(dòng)力紅利

        在國民分配的大格局中，整個(gè)勞動(dòng)力報(bào)酬取決于就業(yè)與工資，一旦工資增長的速度或者生產(chǎn)成本上漲的速度超過勞動(dòng)生產(chǎn)率提高速度，就會(huì)使企業(yè)利潤減少、企業(yè)投資意愿減少，就業(yè)需求降低，國民報(bào)酬的份額不能提高，對(duì)于消費(fèi)就起不到正向作用。

        但是，不能把板子打在勞動(dòng)者身上，事情的根源是中國長期靠貨幣驅(qū)動(dòng)的泡沫經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的惡果。按照原來的測算，中國的勞動(dòng)者紅利至少可以延續(xù)到2015年，也就是到2015年才會(huì)出現(xiàn)劉易斯拐點(diǎn)，但是為什么好像到今天就撐不住了呢？這實(shí)際上是中國這么多年靠貨幣超發(fā)所致泡沫經(jīng)濟(jì)的惡果，其大幅吞噬了中國的勞動(dòng)者紅利。最近要求漲工資的停工事態(tài)，似乎已說明中國勞動(dòng)力市場的劉易斯拐點(diǎn)已經(jīng)提前到來。因?yàn)橘Y產(chǎn)價(jià)格的快速上漲，城市生活成本的抬高，勞動(dòng)者的實(shí)際生活支付能力在下降，已經(jīng)到了一個(gè)不可能承受的地步，當(dāng)然要被迫地推動(dòng)漲工資。

        用行政手段倒逼漲工資，最后的結(jié)果很可能就是全社會(huì)的勞動(dòng)生產(chǎn)率出現(xiàn)停滯甚至下降，因?yàn)閷?duì)企業(yè)來說，不可能通過內(nèi)部管理完全化解成本壓力，這就是所謂“滯”的根源。另一方面，因?yàn)樨泿挪皇帐钩杀静粩嗌仙?，這兩種搭配很不好，會(huì)形成所謂的“滯脹”——不是講經(jīng)濟(jì)停滯，或者負(fù)增長，而是增長的動(dòng)力大幅趨弱了。

        單從5月份CPI的數(shù)據(jù)看，通脹很溫和，因?yàn)榄h(huán)比較上月有回落，但是并不意味著經(jīng)濟(jì)中實(shí)際的“脹”減輕。關(guān)鍵是“脹”本來已經(jīng)很高，只是一直以來都沒有真實(shí)的東西可以反映出來，無論是我們出境的體驗(yàn)還是接待的外國朋友，大家都為當(dāng)下中國的物價(jià)之貴嘆為觀止。

        對(duì)于3%是加息“臨界值”的說法，事實(shí)上貨幣當(dāng)局并不看重CPI的數(shù)據(jù)。中國加息為什么遲遲出不來？只需看一看去年大規(guī)模的經(jīng)濟(jì)刺激，包括4萬億的投資和天量信貸主要流向哪些部門，就明白其中的玄妙。

        加息直接對(duì)應(yīng)的，是那些建立在未來十年房價(jià)增長的地方政府的平臺(tái)貸款會(huì)化身成銀行的幽靈。作為銀行，儲(chǔ)戶的利息率在更長時(shí)間被壓制在低位，使銀行天然的利差可以持續(xù)，相當(dāng)于儲(chǔ)戶部門間接地不斷在為銀行部門注資，這跟匯金一次性注資的道理是一樣的。如此，銀行至少能夠?yàn)槲磥砜赡艿膲馁~率上升爭取時(shí)間和儲(chǔ)備應(yīng)對(duì)的彈藥?？梢哉f，銀行和政府作為中國經(jīng)濟(jì)最強(qiáng)勢、最具決定性地位的部門，對(duì)加息的意愿決定了中國貨幣政策的取向。

        雖然中國經(jīng)濟(jì)政策變量對(duì)真實(shí)經(jīng)濟(jì)狀況不具備反應(yīng)能力，但是既然大家認(rèn)同加息與CPI之間的關(guān)聯(lián)，也不排除貨幣當(dāng)局在不久會(huì)“表示”一下，只是要形成連續(xù)的真實(shí)調(diào)控性動(dòng)作，基本不可能。



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