每經(jīng)記者 任飛    每經(jīng)編輯 肖芮冬    

5月31日，中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)黨委書記、會(huì)長(zhǎng)磊在“第21屆風(fēng)險(xiǎn)投資論壇”上發(fā)表了主題為《深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革 推動(dòng)創(chuàng)新資本形成》的講話，以下是部分講話主要內(nèi)容。

黨的十九大報(bào)告指出，我國(guó)社會(huì)主要矛盾和發(fā)展目標(biāo)已經(jīng)發(fā)生重大變化，這一重大變化對(duì)我國(guó)發(fā)展路徑提出新的要求。中美貿(mào)易爭(zhēng)端不僅讓我們看到了發(fā)展中的短板，也迫使我們更早地邁入創(chuàng)新發(fā)展的“無(wú)人區(qū)”，堅(jiān)定走創(chuàng)新發(fā)展道路的決心和信心。

所謂創(chuàng)新發(fā)展不再是依賴“人口紅利”的數(shù)量式增長(zhǎng)，也不再是附著于資本的跟隨式技術(shù)進(jìn)步，更多的是由自主創(chuàng)新產(chǎn)生的新的生產(chǎn)邊界，與不斷迭代的產(chǎn)業(yè)升級(jí)。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，每一個(gè)大國(guó)的崛起，無(wú)不建立在領(lǐng)先的創(chuàng)新能力基礎(chǔ)上，而領(lǐng)先的創(chuàng)新能力都得到了與之相匹配的金融體系的有力支持，具有強(qiáng)大的創(chuàng)新資本形成能力。如何深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，推動(dòng)創(chuàng)新資本形成，是我們面臨的重大課題。

日本、德國(guó)、美國(guó)都是創(chuàng)新能力極強(qiáng)的大國(guó)經(jīng)濟(jì)體。從金融角度看，三國(guó)金融體系都具備很強(qiáng)的創(chuàng)新資本形成能力，但路徑不同、結(jié)果迥異。日本是主銀行制主導(dǎo)的金融體系，由主辦銀行主導(dǎo)的銀團(tuán)與其服務(wù)的特定企業(yè)圈層共生共榮，綜合信貸與股權(quán)兩種手段對(duì)中小企業(yè)創(chuàng)新提供融資支持。德國(guó)是全能銀行主導(dǎo)的金融體系，其優(yōu)勢(shì)是全能銀行通過(guò)代理股東投票權(quán)、極高的監(jiān)事權(quán)主動(dòng)參與企業(yè)治理，也體現(xiàn)為信貸與股權(quán)的靈活匹配，為中小企業(yè)提供發(fā)展資本。在這兩種模式下，中小企業(yè)獲得金融支持的比例非常高，比較好地解決了中小企業(yè)的創(chuàng)新資本問(wèn)題。但其共同缺陷是，銀行主導(dǎo)下的投資偏好難以改變，風(fēng)險(xiǎn)投資基金受到抑制，在創(chuàng)新的廣度和深度上有很大缺陷。美國(guó)是一個(gè)以資本市場(chǎng)為主的金融體系，商業(yè)銀行在創(chuàng)新資本形成中的作用不強(qiáng)，少數(shù)風(fēng)險(xiǎn)貸款銀行取得一定成功，其成功的基因也是通過(guò)債權(quán)加股權(quán)混合設(shè)計(jì)，增加了風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)功能。但美國(guó)的優(yōu)勢(shì)在于，發(fā)達(dá)的基金會(huì)、活躍的私人股權(quán)投資市場(chǎng)以及成熟的多層次資本市場(chǎng)為創(chuàng)新資本形成提供了強(qiáng)大動(dòng)力。在遺產(chǎn)稅、贈(zèng)與稅和捐贈(zèng)豁免制度推動(dòng)下，各類公益基金會(huì)匯聚了大量資金投入基礎(chǔ)科學(xué)研究，產(chǎn)生大量原創(chuàng)性科研成果；天使投資、創(chuàng)業(yè)投資致力于將科研成果商業(yè)化，新技術(shù)、新產(chǎn)能層出不窮；并購(gòu)基金致力于產(chǎn)業(yè)鏈整合，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)迭代升級(jí)；而以納斯達(dá)克為代表的多層次資本市場(chǎng)為各類風(fēng)險(xiǎn)投資提供了豐富的退出渠道，同時(shí)繼續(xù)滿足上市企業(yè)股權(quán)融資需求，由此形成了從基礎(chǔ)創(chuàng)新到產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新的完美鏈條。

比較三國(guó)創(chuàng)新資本形成機(jī)制，以及實(shí)體經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新發(fā)展特征，可以得到一個(gè)基本結(jié)論：創(chuàng)新發(fā)展離不開創(chuàng)新資本形成，而股權(quán)投資活動(dòng)越發(fā)達(dá)，創(chuàng)新資本形成能力越強(qiáng)。美國(guó)在眾多領(lǐng)域持續(xù)得到創(chuàng)新資本的支持，在顛覆性技術(shù)創(chuàng)新上獲得明顯優(yōu)勢(shì)，從而引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)變革；日德在成熟產(chǎn)業(yè)的技術(shù)革新上獲得了較為充足的資金供給，傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)得以鞏固，但新興業(yè)態(tài)發(fā)展乏力。

長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)以信貸資金主導(dǎo)的資本形成體系支持了數(shù)量規(guī)模擴(kuò)張的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。但是，到了國(guó)家創(chuàng)新能力競(jìng)爭(zhēng)時(shí)期，信貸資本的劣勢(shì)就突顯出來(lái)。與日德相比，我國(guó)信貸金融體系同時(shí)存在“所有制信賴”和“抵押品信賴”，“信貸配給”難以出清，信貸資本不能滿足實(shí)體企業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展需求。在信貸活動(dòng)之外，銀行體系缺少股權(quán)投資文化，也沒有主動(dòng)介入企業(yè)治理與發(fā)展的基因。即使信貸市場(chǎng)進(jìn)一步市場(chǎng)化，也難以改善創(chuàng)新資本形成能力不足的問(wèn)題，因?yàn)樯虡I(yè)信貸市場(chǎng)化越充分，分離定價(jià)能力越強(qiáng)，越排斥高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，商業(yè)穩(wěn)健性原則與科技創(chuàng)新的“高技術(shù)含量、高投入、高成長(zhǎng)、高風(fēng)險(xiǎn)”特征間存在天然矛盾。設(shè)定有利于中小企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)信貸投放的監(jiān)管指標(biāo)，只能起到短期效果，其代價(jià)是市場(chǎng)化放緩，同時(shí)道德風(fēng)險(xiǎn)上升。

當(dāng)前，以私募股權(quán)創(chuàng)投基金為代表風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)十分活躍。截至2019年一季度末，在中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)登記的私募股權(quán)與創(chuàng)投基金管理人1.45萬(wàn)家，管理規(guī)模9.28萬(wàn)億元。私募基金累計(jì)投資于境內(nèi)未上市未掛牌企業(yè)股權(quán)、新三板企業(yè)股權(quán)和再融資項(xiàng)目數(shù)量達(dá)10.37萬(wàn)個(gè)，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)形成股權(quán)資本金5.79萬(wàn)億元。2018年當(dāng)年，私募基金投向境內(nèi)未上市未掛牌企業(yè)股權(quán)本金新增1.22萬(wàn)億元，相當(dāng)于同期新增社會(huì)融資規(guī)模的6.3%。截至2019年一季度末，創(chuàng)業(yè)投資基金備案規(guī)模達(dá)到9971億元，在投項(xiàng)目3.05萬(wàn)個(gè)，在投金額5443億元；其中，在投中小企業(yè)項(xiàng)目2.39萬(wàn)個(gè)，占比78.3%，在投金額2953億元，占比54.3%；從行業(yè)分布看，創(chuàng)投基金在投金額前五大行業(yè)分別是“計(jì)算機(jī)運(yùn)用”、“資本品”、“醫(yī)療器械與服務(wù)”、“醫(yī)藥生物”和“其他金融”，在投金額合計(jì)3131億元，占比57.5%。在已公布的110家科創(chuàng)板申請(qǐng)企業(yè)中，有88家企業(yè)獲得686只股權(quán)創(chuàng)投基金的投資，在投本金346億元，另有3家企業(yè)獲得過(guò)投資，但已完全退出。

股權(quán)創(chuàng)投基金通過(guò)高度分散的市場(chǎng)化投資直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)，支持企業(yè)創(chuàng)新，其投向以民營(yíng)經(jīng)濟(jì)和中小企業(yè)為主，成為創(chuàng)新資本形成的關(guān)鍵力量。應(yīng)當(dāng)因勢(shì)利導(dǎo)，從創(chuàng)新發(fā)展的戰(zhàn)略大局出發(fā)，推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，構(gòu)建有利于創(chuàng)新資本形成的制度體系。

一是修改《證券法》，明確證券的實(shí)質(zhì)性定義，將基金份額、非公開交易的股權(quán)、不動(dòng)產(chǎn)投資信托份額列舉為證券，統(tǒng)一各類融資活動(dòng)監(jiān)管。

應(yīng)當(dāng)從實(shí)質(zhì)出發(fā)定義證券，按公開發(fā)行和非公開發(fā)行統(tǒng)一規(guī)范各類股權(quán)融資活動(dòng)，統(tǒng)一證券發(fā)行、交易、信息披露規(guī)則和違法處罰標(biāo)準(zhǔn)，全面規(guī)范企業(yè)不同階段的股權(quán)融資活動(dòng)，實(shí)施功能監(jiān)管。應(yīng)當(dāng)在早期股權(quán)融資市場(chǎng)中引入做市商制度，由專業(yè)做市機(jī)構(gòu)用自身信用和真金白銀為掛牌企業(yè)背書，向市場(chǎng)提供買入和賣出雙向報(bào)價(jià)，并承擔(dān)按最優(yōu)價(jià)格交易的義務(wù)。做市商制度能夠有效抑制股價(jià)炒作，做市商持續(xù)報(bào)價(jià)信用能夠有效降低發(fā)行審核環(huán)節(jié)對(duì)政府信用的依賴。隨著掛牌企業(yè)成長(zhǎng)和價(jià)值顯現(xiàn)，市場(chǎng)認(rèn)可度提高，做市交易更加頻繁，達(dá)到一定水平，就可以允許掛牌企業(yè)轉(zhuǎn)為公開發(fā)行，形成市場(chǎng)化的、功能連續(xù)的多層次資本市場(chǎng)。20世紀(jì)70年代美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)的成功，正是做市商制度充分發(fā)揮作用的結(jié)果。

二是盡快推動(dòng)《私募管理?xiàng)l例》出臺(tái)，彌補(bǔ)《基金法》對(duì)股權(quán)投資基金約束不清晰的缺憾。

應(yīng)當(dāng)從基金的實(shí)質(zhì)出發(fā)，強(qiáng)化管理人為投資人利益、建立投資組合、精選投資標(biāo)的的義務(wù)，厘清投資與融資的邊界，避免為投資人利益服務(wù)的投資工具淪為融資通道。應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步細(xì)化《基金法》第一百五十三條，明確契約型、合伙型、公司型基金的信托關(guān)系當(dāng)事人和權(quán)利義務(wù)，明確契約型基金的管理人和托管人共同受托責(zé)任部分的具體要求，明確合伙型、公司型基金中，投資人與該合伙企業(yè)或公司之間的關(guān)系，以及該合伙企業(yè)或公司與基金管理人和托管人之間的關(guān)系，將受托人義務(wù)落到實(shí)處。應(yīng)當(dāng)允許基金募集職能和投資顧問(wèn)職能分離，促進(jìn)專業(yè)化分工；應(yīng)當(dāng)鼓勵(lì)有資金募集優(yōu)勢(shì)的專業(yè)機(jī)構(gòu)申請(qǐng)大類資產(chǎn)配置牌照，例如銀行理財(cái)子公司，從投資者需求出發(fā)，發(fā)行大類資產(chǎn)配置型產(chǎn)品，通過(guò)權(quán)益資產(chǎn)和固定收益資產(chǎn)的不同配比，匹配投資者的期限目標(biāo)和風(fēng)險(xiǎn)收益目標(biāo)，再通過(guò)基金等投資工具精選投資標(biāo)的、控制投資組合的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，構(gòu)建從大類資產(chǎn)配置到投資工具再到基礎(chǔ)資產(chǎn)的買方生態(tài)。

三是盡快建立全國(guó)統(tǒng)一的個(gè)人養(yǎng)老賬戶。

應(yīng)當(dāng)盡快推動(dòng)以個(gè)人賬戶為基礎(chǔ)的、覆蓋城鄉(xiāng)居民的普惠性第三支柱養(yǎng)老體系，對(duì)個(gè)人養(yǎng)老賬戶提供所得稅稅收遞延，鼓勵(lì)全體公民積累個(gè)人養(yǎng)老賬戶資金，并通過(guò)專業(yè)化的投資管理制度安排，有序配置到權(quán)益類產(chǎn)品中去，廣泛投資于各類高質(zhì)量的股權(quán)資產(chǎn)，形成資本市場(chǎng)最珍貴的長(zhǎng)期資本金，同時(shí)，也讓養(yǎng)老金持有人更好地分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新發(fā)展的長(zhǎng)期回報(bào)。

四是完善資本市場(chǎng)稅制和征繳機(jī)制，提供有利于創(chuàng)新資本形成的稅收激勵(lì)。

目前，在基金產(chǎn)品層面既征增值稅，又征所得稅，不利于資本形成。在基金資產(chǎn)交易環(huán)節(jié)征收增值稅，一方面加大了基金收益的不確定性，另一方面使得管理人出于避稅需要將基金財(cái)產(chǎn)過(guò)多地投資于各類收益權(quán)，增加了市場(chǎng)欺詐的可能性，投資人利益難以得到切實(shí)有效的保護(hù)。應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步落實(shí)2018年12月12日國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議精神，實(shí)現(xiàn)以基金為核算單位的所得稅匯算清繳機(jī)制，當(dāng)基金將90%以上的當(dāng)年收益分配給投資人時(shí)，僅在投資人環(huán)節(jié)征收所得稅，同時(shí)對(duì)FOF類基金實(shí)行稅收穿透，僅在基金收益到達(dá)最終持有人時(shí)，對(duì)最終持有人征收所得稅，避免重復(fù)征稅；應(yīng)當(dāng)將創(chuàng)投基金所得稅匯算清繳機(jī)制擴(kuò)大到全部股權(quán)投資基金，根據(jù)投資期限實(shí)行稅收遞延，鼓勵(lì)長(zhǎng)期投資。稅收目標(biāo)應(yīng)當(dāng)更加重視對(duì)創(chuàng)新資本形成的激勵(lì)價(jià)值，促進(jìn)創(chuàng)新發(fā)展。建議加快研究推進(jìn)《增值稅法》，優(yōu)化金融產(chǎn)品稅制和征管機(jī)制，在基金產(chǎn)品層面取消增值稅。

五是落實(shí)《基金法》自律職責(zé)，加強(qiáng)從業(yè)人員執(zhí)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)和業(yè)務(wù)規(guī)范管理。

圍繞基金展開的一切經(jīng)營(yíng)活動(dòng)必須把忠實(shí)于投資者利益作為嚴(yán)格優(yōu)先準(zhǔn)則，忠實(shí)履行受托人義務(wù)要求。這一要求遠(yuǎn)高于合同義務(wù)標(biāo)準(zhǔn)，必須具化為所有從業(yè)人員的執(zhí)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)和業(yè)務(wù)規(guī)范。中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)將忠實(shí)于《基金法》賦予的自律職責(zé)，持續(xù)做好從業(yè)人員考試、資質(zhì)管理和業(yè)務(wù)培訓(xùn)工作，推動(dòng)信義義務(wù)要求轉(zhuǎn)化為全體從業(yè)人員的具體行動(dòng)。行業(yè)協(xié)會(huì)是現(xiàn)代治理體系的重要組成部分，國(guó)家有關(guān)部門應(yīng)當(dāng)保護(hù)行業(yè)協(xié)會(huì)在國(guó)家法律法規(guī)規(guī)定和自律章程約定的范圍內(nèi)開展自律服務(wù)。

粵港澳大灣區(qū)是我國(guó)最具創(chuàng)新活力的區(qū)域之一，南沙坐落灣區(qū)地理中心，擁有天時(shí)、地利、人和。我相信，本次論壇一定能夠?yàn)槟仙澈蜑硡^(qū)的創(chuàng)新發(fā)展作出應(yīng)有的貢獻(xiàn)。