每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 張壽林 每經(jīng)編輯 賈運可    

【編者按】上周，資管行業(yè)迎來重磅消息，一行三會聯(lián)合外管局就規(guī)范行業(yè)監(jiān)管公開征言。細讀文件不難發(fā)現(xiàn)，新規(guī),尤其是打破剛兌，如果完全落實，資管行業(yè)游戲規(guī)則將很大意義上實現(xiàn)重構(gòu)。通過金融這個心臟，除銀行、信托、互金平臺等受到直接影響外，新規(guī)也將隨著金融血液的流動，逐漸影響到整個經(jīng)濟社會，比如A股市場。

對廣大投資者而言，最直觀的影響，今后投資時再也不能簡單以“收益率高低論英雄”，要想獲得高收益就必須承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險。這看上去有些殘酷，但長期來說，將逐步排空積累在金融體系內(nèi)部的“地雷”，為大家營造一個安全理性的投資環(huán)境。

每經(jīng)記者 張壽林 每經(jīng)編輯 賈運可

剛性兌付，被資管業(yè)內(nèi)稱為中國金融業(yè)發(fā)展的最大障礙之一。未來，這一問題有望根治，扭曲的風(fēng)險定價機制有望“復(fù)位”。

11月17日，一行三會聯(lián)合外管局發(fā)布《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見（征求意見稿）》指出，要打破剛性兌付，金融機構(gòu)開展資管業(yè)務(wù)時不得承諾保本保收益。

北京大學(xué)金融與證券研究中心主任曹鳳岐指出，資產(chǎn)管理人以較高的收益或者保本保息的承諾吸引資金，容易出現(xiàn)資金鏈斷裂，到期無法還本付息，對金融市場穩(wěn)定構(gòu)成威脅。評級機構(gòu)東方金誠評級副總監(jiān)俞春江也表示，打破剛性兌付，讓金融機構(gòu)不再承擔(dān)本不應(yīng)該承擔(dān)的風(fēng)險，有助于抑制金融體系外的風(fēng)險快速向金融體系傳染，這將拆除金融體系埋了多年的“地雷”。

剛兌扭曲市場定價機制

曹鳳岐指出，資管業(yè)務(wù)相對來說算是新興行業(yè)，各大金融部門都在開疆拓土，創(chuàng)新發(fā)行理財產(chǎn)品，資管業(yè)務(wù)發(fā)展很快，但問題也比較突出。

比如，部分機構(gòu)在資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)中，通過滾動發(fā)行、集合運作、期限錯配、分離定價等方式，將募集的低價、短期資金投放到長期的債權(quán)或股權(quán)項目上，以尋求收益最大化。產(chǎn)品到期能否兌付依賴于機構(gòu)的不斷發(fā)行能力，一旦難以募集到后續(xù)資金，便可能發(fā)生流動性緊張，并通過產(chǎn)品鏈條向?qū)拥钠渌Y產(chǎn)管理機構(gòu)傳導(dǎo)。如果產(chǎn)品層層嵌套，杠桿效應(yīng)將不斷放大，造成流動性風(fēng)險擴散。

記者注意到，此次意見稿明確提出，要打破剛性兌付。意見稿指出，存在以下行為的視為剛性兌付：一、資產(chǎn)管理產(chǎn)品的發(fā)行人或者管理人違反公允價值確定凈值原則對產(chǎn)品進行保本保收益；二、采取滾動發(fā)行等方式使得資產(chǎn)管理產(chǎn)品的本金、收益、風(fēng)險在不同投資者之間發(fā)生轉(zhuǎn)移，實現(xiàn)產(chǎn)品保本保收益；三、資產(chǎn)管理產(chǎn)品不能如期兌付或者兌付困難時，發(fā)行或者管理該產(chǎn)品的金融機構(gòu)自行籌集資金償付或者委托其他金融機構(gòu)代為償付；四、人民銀行和金融監(jiān)督管理部門共同認(rèn)定的其他情形。

俞春江向《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，資管產(chǎn)品的剛性兌付意味著：一、投資者在享有更高收益的時候不需要承擔(dān)更高的風(fēng)險，因而吸引了大量沒有風(fēng)險承擔(dān)能力的投資者；二、投資者過度追逐高收益，倒逼金融機構(gòu)相互競爭抬高收益率，扭曲市場風(fēng)險定價，最終抬高了實體經(jīng)濟獲取資金的成本；三、不管資金最終投向哪里，風(fēng)險都由金融機構(gòu)兜底，也就是積聚在金融體系中，容易誘發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險。

新規(guī)拆除金融體系“地雷”

實際上，早在今年7月，中國人民銀行金融穩(wěn)定分析小組發(fā)布的《中國金融穩(wěn)定報告（2017）》（以下簡稱《報告》）就指出，要“進一步督促金融機構(gòu)健全內(nèi)控制度，增強自主合理定價能力和風(fēng)險管理水平。加強對金融機構(gòu)非理性定價行為的監(jiān)督管理，發(fā)揮好市場利率定價自律機制的重要作用，采取有效方式激勵約束利率定價行為，維護公平定價秩序?！?/p>

《報告》指出，要強化單獨管理、單獨建賬、單獨核算要求，使產(chǎn)品期限與所投資資產(chǎn)存續(xù)期相匹配。鼓勵金融機構(gòu)設(shè)立具有獨立法人地位的子公司專門開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。建立健全獨立的賬戶管理和托管制度，充分隔離不同資產(chǎn)管理產(chǎn)品之間以及資產(chǎn)管理機構(gòu)自有資金和受托管理資金之間的風(fēng)險。統(tǒng)一同類產(chǎn)品的杠桿率，合理控制股票市場、債券市場杠桿水平，抑制資產(chǎn)泡沫。

與《報告》相呼應(yīng)，此次意見稿明確，金融機構(gòu)對資產(chǎn)管理產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)實行凈值化管理，凈值生成應(yīng)當(dāng)符合公允價值原則，及時反映基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益和風(fēng)險。同時，金融機構(gòu)應(yīng)當(dāng)做到每只資產(chǎn)管理產(chǎn)品的資金單獨管理、單獨建賬、單獨核算，不得開展或者參與具有滾動發(fā)行、集合運作、分離定價特征的資金池業(yè)務(wù)。

俞春江告訴《每日經(jīng)濟新聞》記者，打破剛性兌付，實質(zhì)上就是要打破剛性兌付對風(fēng)險定價功能的扭曲，讓高風(fēng)險與高收益相匹配，低風(fēng)險與低收益相匹配，讓適當(dāng)投資者承擔(dān)適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險并獲取與風(fēng)險相匹配的回報。

“此外，通過增強資本和杠桿率的約束，抑制金融機構(gòu)過度創(chuàng)新發(fā)行風(fēng)險收益不匹配的金融產(chǎn)品，讓金融機構(gòu)不再承擔(dān)本不應(yīng)該承擔(dān)的風(fēng)險，將提高（金融體系）抗風(fēng)險的能力?！庇岽航赋?，可以說真正打破剛性兌付后，將拆除金融體系埋了多年的“地雷”。