每經(jīng)編輯 譚浩俊    

◎譚浩俊

雖然與此前匯豐發(fā)布的數(shù)據(jù)相比，官方剛剛公布的3月份中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù) （PMI）并沒(méi)有持續(xù)下行，而是比上月微升0.1個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到50.3%，繼續(xù)居于臨界點(diǎn)之上。但是，制造業(yè)弱勢(shì)格局并沒(méi)有改變。0.1個(gè)百分點(diǎn)的上升幅度，既可以看作是經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)向好的表現(xiàn)，也可以看作是經(jīng)濟(jì)弱不禁風(fēng)的表現(xiàn)。

事實(shí)上，PMI只是一種評(píng)價(jià)方式。從中國(guó)經(jīng)濟(jì)目前的實(shí)際情況來(lái)看，工業(yè)用電量、運(yùn)輸量等剛性指標(biāo)，一定程度上可能比PMI的參考價(jià)值更高，對(duì)經(jīng)濟(jì)情況的反映也更加真實(shí)可靠。那么，3月份的PMI回升0.1個(gè)百分點(diǎn)，也就不具有太強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。因?yàn)?，在微觀經(jīng)濟(jì)層面，經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)得并不盡如人意。困擾經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不利因素，如市場(chǎng)低迷、銷(xiāo)售不暢、融資難、融資成本高等問(wèn)題，依然十分嚴(yán)峻。尤其是融資難和融資成本高，更成為實(shí)體企業(yè)、特別是中小企業(yè)最大的難點(diǎn)之一。

說(shuō)到融資難、融資成本高，自然離不開(kāi)貨幣政策。也就是說(shuō)，貨幣政策走向，將直接決定企業(yè)融資狀況的變化。而從管理層傳遞的信號(hào)來(lái)看，只要經(jīng)濟(jì)不出現(xiàn)明顯問(wèn)題，穩(wěn)健的貨幣政策格局是不會(huì)有改變的。不僅現(xiàn)在不會(huì)，未來(lái)相當(dāng)一段時(shí)間都不大會(huì)改變。

那么，如何才能使穩(wěn)健的貨幣政策真正變得穩(wěn)健、真正符合經(jīng)濟(jì)發(fā)展實(shí)際呢？在穩(wěn)健的貨幣政策下，以怎樣的方式進(jìn)行調(diào)控，才能確保政策作用的最大化、效率的最優(yōu)化呢？在經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷的情況下，是否可以采用降低存款準(zhǔn)備金率等過(guò)去最為常用的貨幣政策工具呢？

顯然，從近兩年來(lái)央行的操作習(xí)慣看，降低存款準(zhǔn)備金率等常規(guī)手段，已經(jīng)被央行慢慢拋棄，取而代之的是公開(kāi)市場(chǎng)操作。而近一段時(shí)間以來(lái)，又增加了SLO公開(kāi)市場(chǎng)短期流動(dòng)性調(diào)節(jié)工具這一新的市場(chǎng)操作方式，使調(diào)節(jié)手段更具針對(duì)性。

應(yīng)當(dāng)說(shuō)，按照近兩年央行在貨幣政策方面的操作情況，公開(kāi)市場(chǎng)操作確實(shí)比降低存款準(zhǔn)備金率等來(lái)得更加穩(wěn)健和有效，既沒(méi)有出現(xiàn)大起大落現(xiàn)象，也沒(méi)有讓貨幣政策變得過(guò)于僵化，而是基本滿足了經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的需要。

問(wèn)題在于，由于公開(kāi)市場(chǎng)操作更多的是以穩(wěn)健、穩(wěn)妥而著稱，其對(duì)經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)的影響力也相對(duì)有限。因此，自實(shí)行公開(kāi)市場(chǎng)操作的貨幣政策以來(lái)，無(wú)論是經(jīng)濟(jì)還是市場(chǎng)，都沒(méi)有出現(xiàn)令人興奮的現(xiàn)象。也就是說(shuō)，一直是像溫吞水一樣，既沒(méi)有熱的興奮，也沒(méi)有涼的刺激，使企業(yè)和居民都始終處于一種軟綿綿的狀態(tài)。尤其是A股市場(chǎng)，從表面看經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率處于不錯(cuò)水平，但A股市場(chǎng)的反應(yīng)卻沒(méi)有任何表現(xiàn)。

那么，問(wèn)題到底出在哪兒呢？筆者以為，關(guān)鍵可能還在現(xiàn)行政策沒(méi)有能夠?qū)ω泿糯媪慨a(chǎn)生有效的改善和改良作用，特別是銀行信貸資金，結(jié)構(gòu)不合理的矛盾依然十分突出，資金流轉(zhuǎn)速度太慢、流動(dòng)性不強(qiáng)的問(wèn)題十分嚴(yán)重。也正是因?yàn)榇嬖谶@方面的矛盾，政策在增量方面就很難做文章。所謂的用好增量，更多情況下，可能只能用來(lái)救急，而不是優(yōu)化和改善貨幣政策、貨幣環(huán)境、貨幣條件。

相反，如果盤(pán)活存量工作做得較好，無(wú)論是信貸資金還是社會(huì)資金，結(jié)構(gòu)都比較合理，在經(jīng)濟(jì)低迷的情況下，就可以大膽地采用降低存款準(zhǔn)備金率等常用手段，而不是一味地采用公開(kāi)市場(chǎng)操作了。

這也意味著，要想使穩(wěn)健的貨幣政策更加穩(wěn)健，并對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展產(chǎn)生更加有效的作用，就必須在貨幣存量的盤(pán)活方面具有更大的作用與效力，能夠使這方面的問(wèn)題得到有效解決，形成比較穩(wěn)健、合理、有序的結(jié)構(gòu)，而不是目前的沙漠化貨幣資金結(jié)構(gòu)。

與此同時(shí)，公開(kāi)市場(chǎng)操作也要更好地講究效率與作用，要更具針對(duì)性，而不是目前的只看市場(chǎng)資金緊張與否，而要看緊張?jiān)谑裁吹胤?，如何向?yīng)當(dāng)支持的領(lǐng)域傾斜。譬如實(shí)體經(jīng)濟(jì)、中小企業(yè)，就應(yīng)當(dāng)成為公開(kāi)市場(chǎng)操作的重點(diǎn)。可是，實(shí)際情況卻是，所謂公開(kāi)市場(chǎng)操作，實(shí)質(zhì)與降低存款準(zhǔn)備金率等沒(méi)有兩樣。所不同的是，其不會(huì)像降低存款準(zhǔn)備金率政策一樣，會(huì)釋放政策放松的信號(hào)。

SLO或許能對(duì)現(xiàn)行的公開(kāi)市場(chǎng)操作做出一些補(bǔ)充和完善，但是，由于SLO更多的是針對(duì)銀行，而不是產(chǎn)業(yè)和行業(yè)。因此，其所能發(fā)揮的作用仍然相當(dāng)有限。

中國(guó)的金融問(wèn)題，實(shí)際已不在宏觀政策層面，而在微觀操作層面。從貨幣政策的角度來(lái)看，其重點(diǎn)應(yīng)當(dāng)放在如何落實(shí)政策、如何讓操作層面能夠按照穩(wěn)健的貨幣政策實(shí)施，且不走調(diào)。否則，過(guò)度滿足于宏觀層面的調(diào)來(lái)調(diào)去，資金結(jié)構(gòu)不合理、流動(dòng)性不強(qiáng)、流轉(zhuǎn)速度不暢等方面的問(wèn)題，仍然難以解決。

要使穩(wěn)健的貨幣政策更穩(wěn)健，不僅要注重宏觀層面的把握，而且要注意微觀層面的把控，真正做到宏觀與微觀協(xié)調(diào)、宏觀與微觀統(tǒng)一，而不是各彈各的調(diào)、各拉各的琴。央行提出的要“寓改革于調(diào)控之中”，當(dāng)然是一種美好的愿望，但是，如何改革、如何寓改革于調(diào)控之中，卻不是一句話就能做到的。