每經(jīng)編輯 楊義燦    

美國股市在上世紀(jì)60年末和70年代初，“漂亮50”（NiftyFifty）曾經(jīng)大放異彩，這些公司都獲得非常好的回報。即使在經(jīng)歷了美國股市的大暴跌，這些公司中的相當(dāng)部分最終還是創(chuàng)出了新高。雖然經(jīng)歷了之前的大幅上漲和1972年的股市重挫，但上世紀(jì)90年代初美國學(xué)者JeremySiegel的研究表明，漂亮50作為一個組合，確實(shí)經(jīng)受住了時間的考驗(yàn)。即使在市場最瘋狂的時候介入，由于這些企業(yè)本身業(yè)績的持續(xù)增長，最終沒有輸給指數(shù)。因此，漂亮50是能夠配得上當(dāng)時的股價的，其中很多的股票又獲得了很大的超額收益。

美國的漂亮50擁有良好的基本面、出色的資產(chǎn)負(fù)債表、強(qiáng)勢的品牌、難以逾越的競爭優(yōu)勢和流動性極好的市值規(guī)模。比較典型的公司包括：可口可樂、麥當(dāng)勞、迪士尼、美國運(yùn)通、IBM、寶潔等等。這些公司很大部分均成為進(jìn)行全球擴(kuò)張的跨國企業(yè)。

因此，漂亮50之所以歷經(jīng)時間的考驗(yàn)，獲得很好的回報，是離不開自下而上對于公司基本面的研究和分析的。

當(dāng)前，中國股市與當(dāng)時的美國股市有一定類似的場景。從宏觀經(jīng)濟(jì)背景的角度，美國經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了戰(zhàn)后20多年的高速增長，進(jìn)入到一個轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點(diǎn)。美國股市經(jīng)歷了60年代的投機(jī)橫行，投資者也逐步回歸理性。就是在這種背景下，投資者對于公司的基本面開始高度重視，最終選擇了盈利穩(wěn)定增長的優(yōu)質(zhì)龍頭公司。

值得關(guān)注的是，在這50家公司中有大量的公司獲得了較好的長期回報。特別是其中偏消費(fèi)的品牌公司更是獲得了更高的投資回報。這一點(diǎn)也是與當(dāng)時美國宏觀經(jīng)濟(jì)背景有非常直接的關(guān)系。因?yàn)槊绹?0~60年代是工業(yè)化高速增長的時期，從70年代開始也進(jìn)入到消費(fèi)占經(jīng)濟(jì)總量比重大幅上升的階段。這也就注定了美國消費(fèi)品行業(yè)能夠顯示出較高的超越其他行業(yè)的增長速度。

中國當(dāng)前也處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時期，傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)增長模式面臨換擋，中國原有的經(jīng)濟(jì)增長動力包括地產(chǎn)和出口均進(jìn)入主動和被動的放緩階段。政府積極培育消費(fèi)和新興產(chǎn)業(yè)成為未來經(jīng)濟(jì)增長的動力。

雖然，最近幾年偏股型證券投資基金的力量沒有特別明顯的增長，但是應(yīng)該看到，堅持偏投機(jī)的投資方式的投資者遭受到更大的損失。目前，包括QFII和社保等長線投資者還在保持力量的上升。堅持價值投資的機(jī)構(gòu)力量整體上處于上升階段?？梢灶A(yù)見，機(jī)構(gòu)投資者的資金有可能向一些優(yōu)質(zhì)公司進(jìn)行集中，推動類似于2004年的中國版“漂亮50”行情的發(fā)生。

從中國資本市場本身的發(fā)展階段看，經(jīng)過20多年的發(fā)展，大多數(shù)有國民經(jīng)濟(jì)代表性的公司均已實(shí)現(xiàn)上市。為投資者選擇未來具有良好發(fā)展方向的中國版“漂亮50”具有較為現(xiàn)實(shí)的基礎(chǔ)。

自下而上選擇“漂亮50”公司，非常重要的一點(diǎn)就是商業(yè)模式的可持續(xù)性。要知道在上世紀(jì)90年代初進(jìn)行“漂亮50”公司的進(jìn)行實(shí)證分析的時候，大部分公司依舊存在，而且大體上保持了持續(xù)增長。而中國資本市場上大量還是充斥著短期高增長的公司，由于商業(yè)模式的缺陷，很可能面臨發(fā)展空間不足，或者競爭力不持續(xù)，或者公司治理存在著缺陷等等因素，導(dǎo)致可持續(xù)性難以保持。

中國資本市場比較典型的現(xiàn)象就是給予了一些只有幾個產(chǎn)品的公司階段性高成長的高估值。這類公司面臨的成長風(fēng)險來自于發(fā)展空間的不足。提供的產(chǎn)品和服務(wù)具有巨大的發(fā)展空間是一個重要條件。

競爭力的持續(xù)性也非常關(guān)鍵，很多公司的繁榮更多的可以用行業(yè)階段性高增長來解釋，一旦行業(yè)出現(xiàn)階段性的低谷，其競爭力不足的特點(diǎn)就會顯現(xiàn)，導(dǎo)致業(yè)績高波動性，給投資者帶來很大的不確定性。

擁有強(qiáng)大品牌的公司值得高度重視，特別是消費(fèi)品牌。因?yàn)槠放破髽I(yè)直接面對消費(fèi)者，行業(yè)地位較高，侃價能力強(qiáng)，現(xiàn)金流風(fēng)險相對較小。品牌企業(yè)對供應(yīng)商也保持著較高的侃價能力，行業(yè)出現(xiàn)階段性波動時，往往供應(yīng)商也就被迫分解相對大部分的行業(yè)風(fēng)險，品牌企業(yè)還能保持著相對強(qiáng)的抗風(fēng)險能力。

因此，在當(dāng)前時點(diǎn)通過自下而上的分析，研究能夠代表中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展方向，具有良好商業(yè)模式和競爭力，估值可接受的中國版“漂亮50”具有非?，F(xiàn)實(shí)的意義。（楊義燦）