劉煜輝（社科院金融專家）

    日前，中國剛剛發(fā)布5月份宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，索羅斯就說，中國錯(cuò)失抑制通脹的良機(jī)，經(jīng)濟(jì)存在硬著陸的風(fēng)險(xiǎn)。

    對(duì)沖基金是在制造預(yù)期，而中國能生成預(yù)期的佐料也真不少，諸如貨幣政策是否有效，房地產(chǎn)市場是否會(huì)泡沫破滅，中國地方政府債務(wù)到底有多大等。

投資減速  大宗商品會(huì)降價(jià)

    按照我的判斷，在外部條件（美國經(jīng)濟(jì)及其經(jīng)濟(jì)政策）發(fā)生重大變化前，中國什么時(shí)候下手“止損”都不為晚，都存在避免硬著陸的可能，當(dāng)然，越早越好，越晚損失越大。最直接的方法莫過于下決心將目前在建的政府項(xiàng)目停下來一部分，緩建也可以。我想，若能停下三分之一，中國的通脹壓力立馬會(huì)有實(shí)質(zhì)性改觀。

    過去兩年中，政府部門攤子鋪得太大，新開工的計(jì)劃投資規(guī)模已經(jīng)累計(jì)高達(dá)經(jīng)濟(jì)總量的1.2倍。而后續(xù)還有3500萬套保障房建設(shè)、水利投資和各地方對(duì)于七大新興戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)如火如荼的投資熱情，預(yù)計(jì)這個(gè)數(shù)字還會(huì)擴(kuò)大。

    目前我們的要素如何能支撐人類歷史上如此龐大的在建工程呢？2003年，中國先失去的是廉價(jià)資源，中國的能源和資源無法應(yīng)付出口需求和政府的大興土木，而成為了國際大宗原料市場的超級(jí)買家；2007年起，中國勞動(dòng)成本優(yōu)勢逐漸失去，不少新興國家勞動(dòng)力價(jià)格比中國便宜；2010年起，廉價(jià)土地優(yōu)勢亦失去了（政府一年就拍出了3萬億元的土地）。

    如果中國的投資減速下來，政府平臺(tái)債務(wù)會(huì)出現(xiàn)一些逾期，相關(guān)的建筑材料和其他重工業(yè)也都出現(xiàn)產(chǎn)能過剩、庫存積壓的局面，銀行對(duì)這些行業(yè)和企業(yè)的貸款會(huì)隨之出現(xiàn)問題。而這些問題都在中國可以消化的能力之內(nèi)，對(duì)于一個(gè)擁有百萬億規(guī)模資產(chǎn)的強(qiáng)政府經(jīng)濟(jì)體，中國完全可以用“時(shí)間換空間”的方式來處理。

    關(guān)鍵是通脹壓力會(huì)實(shí)質(zhì)性地紓解。因?yàn)殡S著中國投資的減速，全球大宗商品或會(huì)下跌30%~50%。

政府讓利  能更好解決就業(yè)

    經(jīng)濟(jì)不能減速至8%以下，據(jù)說是因?yàn)橛芯蜆I(yè)的壓力，而在我看來，這是一個(gè)莫大的偽命題。中國不可能靠投資解決就業(yè)，未來中國充分就業(yè)的實(shí)現(xiàn)要靠產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)和延伸，特別是生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)的發(fā)展，將現(xiàn)在的制造中心格局進(jìn)化為運(yùn)籌中心的格局。相反，如果公共部門能夠讓出部分資源，私人部門獲得更多的資源和自由空間，這對(duì)就業(yè)市場是非常正向的。

    中國要知道“止損”的涵義?！霸诎l(fā)展中解決問題”在經(jīng)濟(jì)學(xué)中其實(shí)是不成立的，經(jīng)濟(jì)學(xué)只有  “沉淀成本”的概念。如果大量生產(chǎn)率低下的項(xiàng)目建成，其“沉沒成本”將十分高昂，其規(guī)模就遠(yuǎn)不止2萬億~3萬億元人民幣，加上其衍生的宏觀負(fù)效應(yīng)，我們難以預(yù)估這個(gè)規(guī)模有多大。

    如果建成以后大量基礎(chǔ)設(shè)施使用率不足，同時(shí)又占用了資源而擠壓了私人部門，宏觀上意味著未來沒有提供足夠的產(chǎn)品和服務(wù)去吸收釋放的貨幣，供給面惡化最終都會(huì)演化為未來的通貨膨脹壓力，通脹是政府對(duì)家庭強(qiáng)制征收的鑄幣稅。如果中國一直靠家庭財(cái)富轉(zhuǎn)移的方式為公共部門投資的繁榮提供補(bǔ)貼的話  （家庭要承受低收入增長率和低儲(chǔ)蓄存款利率，數(shù)據(jù)顯示，今年1至4月，扣除物價(jià)因素，城鎮(zhèn)居民和農(nóng)村居民收入實(shí)際增長僅4.1%和5.7%，而政府財(cái)政稅收增長是34%），家庭消費(fèi)占GDP的比重就將停滯不前。中國離再平衡的道路將漸行漸遠(yuǎn)。

    今天中國企業(yè)面臨的困難是資源分配的結(jié)構(gòu)性問題，政府部門過于強(qiáng)大，占用了大量的資源，而私人部門受到嚴(yán)重?cái)D壓。政府在建工程對(duì)信貸資金的吸收是極其剛性的，國有銀行不可能承受項(xiàng)目下馬的壞賬風(fēng)險(xiǎn)。在央行嚴(yán)控流動(dòng)性總閥門的情況下，大型國有企業(yè)依然可以獲得貸款，而中小企業(yè)將被迫尋求資金更為昂貴的其他渠道，一些承受不住高昂利率的中小企業(yè)，等待他們的是停產(chǎn)和倒閉。

    另外，也有企業(yè)自身的因素，過去8年的經(jīng)濟(jì)泡沫膨脹，使得很多企業(yè)主離開實(shí)體炒股、炒樓、炒大宗商品，企業(yè)財(cái)務(wù)上形成很大的黑洞，資金鏈繃得很緊，緊縮政策下會(huì)面臨資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)。

資源配置  把權(quán)力還予市場

    解決資源分配的結(jié)構(gòu)性問題，唯一的方向是找到一個(gè)有效途徑抑制政府部門的投資沖動(dòng)和財(cái)政的需求，讓他們讓出一部分資源，私人部門才可能成長成為抑制通脹的中堅(jiān)。

    從這個(gè)角度講，中國的貨幣政策已經(jīng)沒有更多的選擇，必須盡快實(shí)現(xiàn)一個(gè)積極的真實(shí)利率。這是首要的目標(biāo)，這個(gè)拖得越久損失越大，“脹”的壓力很難降下來。利率的調(diào)整將改變貨幣條件，貨幣條件決定資產(chǎn)價(jià)格，而資產(chǎn)價(jià)格實(shí)質(zhì)性地決定信貸條件的松緊。比方說一塊地過去估值一億元，能放貸8000萬元，而今天估值3億元，同樣一個(gè)抵押物從銀行借出的錢是2.4個(gè)億，對(duì)于這個(gè)經(jīng)濟(jì)體中擁有抵押物的群體而言，意味著經(jīng)濟(jì)學(xué)意義的資金成本大幅降低。事實(shí)上，今天對(duì)利率最敏感的群體是政府和國有部門，因?yàn)榉崔D(zhuǎn)過來，當(dāng)貨幣條件收緊，引致資產(chǎn)價(jià)格下行，即便沒有信貸額度的控制，對(duì)于政府投資沖動(dòng)的約束也是實(shí)質(zhì)性的，資產(chǎn)價(jià)格下行而致真實(shí)杠桿率上升，借貸人的能力是大幅下降的。

    在此基礎(chǔ)上，中國需要加快供給面的改革，也就是轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，來解決通貨膨脹的根本問題。比如改革政府主導(dǎo)經(jīng)濟(jì)的體系，糾正扭曲的價(jià)格體系，還資源配置權(quán)予市場，實(shí)現(xiàn)一個(gè)真實(shí)的、合理的資本利得水平，來抑制資源錯(cuò)配的投資和資產(chǎn)泡沫發(fā)生。

    減稅以培育中產(chǎn)群體，增加社會(huì)的公平；國有資本作戰(zhàn)略性撤退，激發(fā)私人部門創(chuàng)新型和價(jià)值型增長，提高就業(yè)，提高家庭收入在國民收入中的比重等。

    無論未來經(jīng)濟(jì)再平衡的路徑如何，目標(biāo)只有一個(gè)，那就是不能再以轉(zhuǎn)移家庭財(cái)富的方式來刺激經(jīng)濟(jì)增長了，要讓財(cái)富盡快地從政府和企業(yè)回到家庭，這是中國從投資型經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)向消費(fèi)型經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵。

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