何志成（農(nóng)行總行大客戶部高級專員）

    中國央行3月18日晚間宣布再次提高存款準(zhǔn)備金率，此舉被一些人解讀為再度緊縮，最后一只靴子落地等。而我認為，兩種解釋都有偏頗。此次提高存款準(zhǔn)備金率主要目的并非緊縮，而是一次技術(shù)性操作，目的是希望對沖3~4月到期的1.4萬億元央票。正因為不是緊縮，所以才需要進一步緊縮，預(yù)計4月份還有一次加息并上調(diào)準(zhǔn)備金率。

一只腳已踩到滯脹？

    關(guān)于目前的資金環(huán)境、利率環(huán)境，也是公說公有理婆說婆有理——央行說，“很舒服”，意思是很合理；而企業(yè)和社會的感覺卻是很不舒服，市場利率已經(jīng)遠遠高于央行制定的基準(zhǔn)利率。

    解釋這種感覺上的差距光用立場不同一句話是說不通的，央行有央行的尺度，M2增長16%的目標(biāo)不能說就是過緊；社會有社會的解讀，目前銀行業(yè)的貸款授信普遍超出實際放款額的兩倍以上，尤其是所謂的經(jīng)營資本管制制度，使得絕大多數(shù)銀行已經(jīng)沒有余力更多放款。更重要的是，M2回落的速度太快，央行希望穩(wěn)定在16%左右，而實際執(zhí)行結(jié)果卻可能是，從20%左右快速滑落到12%左右，相對應(yīng)的經(jīng)濟增速很可能快速滑落到7%以下。

    雖然政府希望經(jīng)濟減速，“十二五”規(guī)劃的GDP指標(biāo)也只定在每年增長7%，但若GDP真回落到7%以下，最著急的一定是政府，因為當(dāng)GDP回落時，真實的經(jīng)濟增長率可能只有2%了。

    為什么這么悲觀？因為今年的GDP增幅回落，并不等于CPI也回落；相反，CPI卻在頑強地上升，而且導(dǎo)致它繼續(xù)上升的國內(nèi)外因素也越來越多。溫總理講得明白：“什么叫滯脹？通脹沒有管住，經(jīng)濟增速卻出現(xiàn)回落，就是滯脹?！?月份的數(shù)據(jù)將告訴我們，我們的一只腳已經(jīng)踩到了滯脹。為了防止另一只腳也陷入滯脹，政府在提高經(jīng)濟增速與控制通脹數(shù)字兩條戰(zhàn)線上選擇了后者，即千方百計地控制通脹。一個非常明確的信號就是：延遲調(diào)整油氣價格的時間。

為抗通脹不調(diào)油價？

    目前，國內(nèi)油價相當(dāng)于每桶85美元~87美元，而國際油價已經(jīng)達到每桶105美元。按照溫總理最近表態(tài)，國內(nèi)汽柴油零售價一定要與國際市場完全接軌。如此，國內(nèi)每公升汽柴油應(yīng)該上調(diào)0.8元左右，而且3月份就應(yīng)該調(diào)。

    但是，由于發(fā)改委擔(dān)心油價上調(diào)后會推升CPI，使得3月份通脹數(shù)字太高，完不成溫總理在全國“兩會”上的承諾，因此采取觀望態(tài)度。本來希望日本大地震能夠促使油價短期回落，降低我國提價壓力，誰知利比亞事態(tài)擴大化，國際油價再上每桶105美元左右。希望外部環(huán)境改善，沒有看到國內(nèi)經(jīng)濟過熱已經(jīng)成為推高油氣價格的主要因素，結(jié)果舍本求末，寄希望國際油價回落，調(diào)價窗口一再被錯過——直接導(dǎo)致汽油的國內(nèi)外價差已經(jīng)拉大到很難調(diào)整的程度。預(yù)計，國際油價還將上升，二季度有可能徘徊在每桶110美元附近，最高有可能摸到120美元附近。屆時，國內(nèi)油價有可能需要調(diào)整到每升人民幣10元左右。

    油價大幅度提高的直接結(jié)果并不僅僅是推升通脹，它將極大地抑制消費，間接地抑制生產(chǎn)，導(dǎo)致經(jīng)濟急速降溫，因此，它是最大的“滯脹催化劑”。上次提價后，中石化在山東市場的成品油消費降低了2~3個百分點，如果再次大幅度提價，成品油消費可能要降低10個百分點，全國的物流業(yè)會減速5%左右，由此導(dǎo)致物流成本上升，物價全面上漲。

    筆者發(fā)現(xiàn)，近期發(fā)改委對調(diào)整油氣價格的態(tài)度發(fā)生很大變化，一改以前國際油價上漲立即跟進，國際油價下跌卻拖沓滯后的作風(fēng)，現(xiàn)在是眼看著國際油價上漲，就是不跟進。為什么發(fā)改委的立場變了？開始向著老百姓消費者，而完全不顧一些煉油廠因虧損面擴大而被逼停產(chǎn)了嗎？不是立場變了，而是抗通脹的目標(biāo)被放在了第一位。

央行亦處兩難境地

    與發(fā)改委同樣處于兩難境地的還有中國央行。目前準(zhǔn)備金率已經(jīng)達到20%，國內(nèi)各家商業(yè)銀行已經(jīng)沒有錢或者沒有指標(biāo)能夠放款，很多實體經(jīng)濟不得不壓縮產(chǎn)能，很多項目已經(jīng)停工，但通脹數(shù)據(jù)卻逼迫央行還要緊縮。

    其實，在市場實際資金價格與央行名義利率之間有著巨大差距的情況下，加息是沒有多少用的。央行再加息，不僅不能縮小實際利率與名義利率之間的差距，還可能向市場發(fā)出錯誤信號——未來的金融環(huán)境是持續(xù)地緊縮，于是企業(yè)只能借高利貸維持生產(chǎn)，借不到錢的，干脆停產(chǎn)。于是必然出現(xiàn)CPI上升，GDP回落的現(xiàn)象。最要命的是，成本推動的通脹，不僅是老虎，更是惡魔。

    以上分析并非我危言聳聽，其實也是市場很多人的共識。要防止滯脹成為現(xiàn)實，宏觀經(jīng)濟政策必須調(diào)整。當(dāng)然，沒有說服力的數(shù)據(jù)出來，管理層也不會輕易調(diào)整。于是，3月數(shù)據(jù)成為關(guān)鍵。預(yù)計3月數(shù)據(jù)發(fā)布前幾天，發(fā)改委將決定調(diào)整油氣價格，由于擔(dān)心大幅度推高CPI，所以調(diào)價幅度不會太大；同時，在3月數(shù)據(jù)出臺前，央行還會加息一次，很可能4月還有一次提存準(zhǔn)率。但3月數(shù)據(jù)出來后，管理層的情緒將變得向反方向緊張——由擔(dān)心通脹加劇轉(zhuǎn)變?yōu)閾?dān)心滯脹加劇?；蛟S很快我們就將看到政策要微調(diào)。

    微調(diào)還是扛？難點還在對房地產(chǎn)調(diào)控的態(tài)度。目前全國主要城市的商品房價格已經(jīng)出現(xiàn)明顯松動跡象，或曰出現(xiàn)了“拐點”，市場有信號，再調(diào)控幾個月，“大功”就告成了。于是，政治上的壓力有可能掣肘貨幣政策調(diào)整——再緊幾個月怕什么，不達目的絕不罷休。

    就怕這種意見占上風(fēng)，就怕不加區(qū)分地一味緊縮。若以房地產(chǎn)市場價格是否下跌為宏觀調(diào)控的唯一目標(biāo)，必然出現(xiàn)房價暴跌，很多企業(yè)資金供應(yīng)鏈斷裂，經(jīng)濟嚴重下滑，物價卻飛漲的局面。到那時再松銀根救市，恐怕房地產(chǎn)價格又將暴漲。如此暴漲暴跌，讓老百姓信誰？

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